Előzetes szempontok

Vitára bocsátotta a nemzetközi számviteli szabványokat "kodifikáló"

Április közepétôl május végéig enyhe hozamcsökkenést lehetett megfigyelni az állampapírpiacon, a hozamok mérsékelt ingadozásától kísérve. Az aukciókon a kínálat magas lefedettsége közepette keltek el az állam adósságpapírjai, ami hozzájárult a forint értékének megôrzéséhez is. Mindez annak ellenére történt, hogy a kelet-közép-európai régió részvénypiacai - így a BÉT is - jelentôs volumenû tôkekivonást voltak kénytelen elviselni májusban. Ezek után júniusban fordulat következett, fôként annak nyomán, hogy a hivatalba álló új kormány bejelentette a pénzügyi piacok által nagyon várt stabilizációs célú intézkedési csomagját. Ennek fogadtatását a legtömörebben a Standard & Poor’s által nem sokkal késôbb nyilvánosságra hozott leminôsítési döntés, a forint zuhanórepülése és az állampapír-piaci hozamok emelkedése mutatta.

Pénzügyi szabályozás & jogharmonizáció - Bázel II. és az uniós tőkedirektívák

Az ötödik mennyiségi hatástanulmány magyarországi eredményei

Interjú Gadanecz Sándorral, az AON France régiónkért felelős vezetőjével

Az elmúlt hetekben igencsak felpörögtek az események a kelet-európai bankpiacon. Ennek jegyében az OTP Bank kiválasztott célpontjaival (Bank & Tőzsde, 2005. 12. szám) kapcsolatos fejlemények soráról is értesülhettek az érdekeltek és az érdeklődők.  Miközben javában zajlott a 2005 végén bejelentett akvizíció, a szerbiai Niska Banka 14,21 millió eurós áron történő megvásárlását célzó ügylet márciusra időzített zárásának előkészítése, eldőlt, hogy a harmadik legnagyobb ukrán bank minden idők legmagasabb árán elkelve nem lesz az OTP-csoport része, újra realitássá vált a román takarékpénztár elnyerése, Horvátországban pedig (februárban) a Splitska Banka értékesítése jutott el a választott aspiránsok listájának összeállításáig és ezzel a potenciálisnak tekintett eladási ár egekbe futásáig.

A bankközi forintpiacot 2006 első két hónapjában a megelőző időszakban mutatkozó izgalmasabb események után a megnyugvás, vagyis a közeli kamatemelés lehetőségének fokozatos kiárazódása jellemezte. A piac szempontjából lényeges fejlemény volt, hogy a monetáris irányító testület sem januárban, sem februárban nem nyúlt az irányadó kamatokhoz.

A 2005. év - finoman szólva - minden bizonnyal a furcsa jelzővel társítva lesz része a hazai tőkepiac krónikájának. Hiszen a mögöttünk hagyott esztendőnek ugyanúgy jellegzetessége volt a tőzsdei boom, a Bux szárnyalása, az infláció ütemes szelídülése, a kamatok csökkenése, a forint viszonylagos stabilitása, a banki és a befektetési üzlet dübörgése, valamint a magángazdaság jó teljesítménye, mint az egyre aggasztóbbá váló "költségvetési probléma". Vagyis az, hogy az 1995-ös makrogazdasági stabilizációval nem csekély társadalmi áldozatok árán kivívott pályáról való letérés ötéves korszaka betetőzött az elmúlt évben: a politikai harc dúlta Magyarország a befektetői közösség szemében ország-világ előtt az államháztartás rendbetételére, a pénzügyi egyensúly közelítésére képtelen, hiteltelen gazdaságpolitika országává vált azután, hogy a kilencvenes évek második felében még a régió éllovasának számított. 2005 a nemzetközi tőkepiacokon is furcsa év volt. Az olajár megugrása, a természeti katasztrófák megsokasodása és a terrorizmus térnyerése, vagyis a piaci kockázatok fokozódása ellenére is jó befektetési klíma jellemezte az időszakot. A pénzbőség viszonyai közepette a globális piacon válogató nemzetközi invesztorok szemében az Európai Unió részeként fölértékelődő kelet-közép-európai térségben a magyar tőzsdei részvények is állandó célpontot képeztek - az egyensúlyi problémák súlyosbodásáról tudósító makroadatok üzenetét hathatósan ellentételezte a forinteszközök viszonylag magas kamatprémiuma és a tőzsdei blue-chipek jó teljesítménye. Vagyis ellentételezte a pénzügyi piacok jelzőszámaiból markánsan visszatükröződő őszi fordulatig, amelynek bekövetkeztét - idézzük a hazai tőkepiac kútfőinek egyikét: nehéz volna másképpen értékelni, mint úgy, hogy a piac figyelmeztette Magyarországot. A budapesti tőzsdeindex az év utolsó időszakában 10-15%-kal "leszakadt" a nem sokkal előbb produkált történelmi csúcsától, miközben a térség más piacai erősödtek...

2005 azonban szerencsésnek is értékelhető. A makroegyensúly és a piac értékítéletének romlása, az EU berkeiből kapott figyelmeztetések és az ebben a helyzetben rejlő kockázat hónapról hónapra érzékelhető erősödése ellenére megúsztuk azokat a piac- és bizalomromboló krachokat, amelyek természetéből legutóbb 2003-ban kaptunk ízelítőt, s amelynek emléke nyilvánvalóan elevenen él még ma is azokban a piaci/befektetői közösségekben (a befektetési jegyeket tartó alapoktól a nyugdíjpénztárakig), amelyek az irányadó kamat hirtelen megemelésével leértékel(ődöt)t állampapír-állományokon tetemes veszteségekkel szembesültek. Az év egyik rezüméjének mindazonáltal a piaci folyamatokról szóló összeállításunk elé is az a gondolat kívánkozik, amellyel évértékelő körkérdésünk egyik megszólalója zárta mondandóját: tavaly megúsztuk ugyan, de hathatós kormányzati tettek híján most már minden nap ajándék...

A 2005-ben egészen az ősz beköszöntéig megfigyelhető folyamatos hozamesés után az elmúlt hetek korrekciót hoztak az állampapírpiacon. A jegybanki kamatcsökkentések elmaradtak (az alapkamat megállt a szeptember 20-tól érvényes 6%-nál), ám a hozamok fölfelé kúsztak - előbb egyfajta természetesnek mondható korrekció folytán, majd egyre inkább a magyar makrogazdaságot jellemző magas és nem konzekvensen kommunikált hiányszámok miatt. Ezt jelzi az is, hogy a távolabbi futamidők erőteljesebb hozamemelkedést produkáltak. Ezek után előretekintve arra lehetett számítani, hogy decemberben - az elmúlt évek tendenciáiból kiindulva - alacsonyabb forgalom közepette újból az optimizmus lesz az úr, a hazai üzleti közösség ekkor ugyanis inkább vesz, míg a pénzügyi évüket lezáró nemzetközi alapok általában passzívabbak. Jövőre viszont az év első felében elszállhatnak a hiányszámok és velük a hozamok, majd a második félévben - remélhetőleg - a szigor kerekedik felül, és a hozamok újra zsugorodhatnak. Az elmúlt hetek állampapír-piaci folyamatainak áttekintésében ezúttal az Erste Bank Befektetési Rt. állampapír-kereskedője, Szabó Zoltán volt a segítségünkre.

Minden jel arra utal, hogy a HVB Bank vezette nemzetközi tőzsdei-banki konzorcium irányításával hamarosan megvalósulhat a hazai tőkepiaci intézményi infrastruktúra vertikális és horizontális integrációja, amelynek keretében a Budapesti Értéktőzsde nemcsak a Budapesti Árutőzsdét, hanem a mindkét piacot, sőt a hazai tőkepiac egészét kiszolgáló elszámolóházi-értéktári társaságot, a Kelert is bekebelezi. A BÉT többségi pakettjének 2004 májusában bejelentett kivásárlásakor meghirdetett, igen összetettnek ígérkező ügylet kapcsán adódó kérdések egyike nyilvánvalóan az: vajon milyen hatással lesz mindez az érintett társaságok nyereségtermelő képességére, a piac versenyképességére? Arra a potenciálra, amely az elmúlt évek tanúsága, így a 2004-es évről szóló beszámolók szerint amúgy sem "utolsó" - leszámítva persze az éveken át veszteséges árutőzsdét, amely ráadásul már 2003 vége óta a tevékenységének berekesztésére, az értéktőzsdéébe való integrálására várakozik.

Szeptember végén célba ért az a tőke-piaci csomag, amelyet a Budapesti Értéktőzsde vezetősége állított-szervezett össze és tett le a kormányfő asztalára júliusban a tőzsdei kereslet és kínálat élénkítését a zászlajára tűzve (Bank & Tőzsde, 2005. 6-7. szám). A BÉT - élén a jelekből ítélve akadályokat nem ismerő lendülettel munkálkodó elnökével - látványos győzelmet aratott törekvéseinek kiharcolásában.  Szeptember 19-én a miniszterelnök és pénzügyminisztere hirdette ki az intézkedéseket, amelyek kivitelezéseképpen a parlamenthez aznap benyújtott adótörvény-módosító javaslatban meg is jelentek a tőzsdei kezdeményezések a jövőre bevezetendő nyugdíj-előtakarékossági számlához kapcsolódó kedvezménnyel egyetemben. A hónap utolsó hetében pedig az oktatási miniszter jelentette be a Deák Ferenc utcában, hogy rajtol a tárca, a BÉT és a piaci közösséget reprezentálni hivatott alapítvány gondozásában a pénzügyi kultúra megalapozását célzó program. A "politikai győzelem" megvan. A kormányzat, amely a költségvetési problémák súlyosbodása ellenére tettei és kommunikációja tükrében mind kevésbé hajlandó szembenézni a piaci bizalomvesztés kockázatával, most messzemenőkig akceptálta a tőzsdei érveket, s a remélt hozadék fejében késznek mutatkozik lemondani az amúgy is ingatag 2006-os választási költségvetés bizonyos bevételeiről. Cserébe a tőzsde elfogadta az árfolyamnyereség adóztatását - 2007-től. A piaci marketing szempontjából kevéssé látványos, a tőzsdét támogató szolgáltatói közösség tagjai számára annál fontosabb szabályozási munkálatok jó része ugyanakkor szeptember végén még váratott magára. Az ambíciói szerint hosszú távra és széles kört érintően interveniáló tőkepiaci csomag kapcsán a nagy kérdésre - mi mennyi? - pedig csak később kaphatunk válaszokat.

Jean-Pierre Castelain, a biztosítási szakma nemzetközi hírnevet magáénak tudó doyenje szakmai körökben itthon is jól ismert személyiség.
A nemzetközi biztosítási és viszontbiztosítási brókeri szolgáltatásokat nyújtó AON-vállalatcsoport párizsi irodájának viszontbiztosításokért felelős szakmai igazgatóját, egyszersmind írót és a matematika tudományának egyetemi oktatóját kiterjedt munkakapcsolatok fűzik magyar biztosítótársaságokhoz is, hisz sikerekben gazdag pályafutásának hosszú évtizedei alatt számos üzleti és baráti kapcsolatot épített ki a biztosítási szakmában a kelet-közép-európai régióban. Jean-Pierre Castelainnel abból az alkalomból beszélgettünk, hogy nyugállományba vonulása előestéjén látogatást tett térségünk hozzá közel álló országaiban, s búcsúkörútján fölkeresett magyarországi biztosítótársaságokat is.

A nemzetközi biztosítási piacok 2004-ben ismét növekedésnek indultak, lassan ledolgozva azt a kettős hatást, amelyet a 2001. szeptember 11-i terrortámadás és a tőzsdei árfolyamok zuhanása miatt elszenvedett veszteségek okoztak. Bár a növekedés még szerény, a nyereségesség már szembetűnő - állítja a Swiss Re-csoport szakértőinek nemrégiben publikált, témába vágó tanulmánya, amely a folyamatok összegzéseképpen rögzíti: a biztosítók 2002 óta alacsony tőkekockázatra törekedtek, és jövedelmeiket igyekeztek elveszített tőkéjük pótlására fordítani. 2004-ben két év óta először tudták bevételeiket és nyereségességüket egyszerre növelni, illetve tőkehelyzetüket stabilabbá tenni. Ezt a jó irányú változást a nagybefektetők és a minősítőügynökségek is értékelték, és pozitívra módosították a piaccal kapcsolatos várakozásaikat. A világ biztosítási piacainak bevételei 3244 milliárd dollárra nőttek, amiből 1849 milliárd jutott az élet- és 1395 milliárd a nem-életbiztosítási ágazatra. Ezzel mindkét üzletág 2,3%-os növekedést produkált az előző évhez képest. A fellendülés motorjai a feltörekvő országok - közöttük hazánk -, amelyek 7%-ot is meghaladó növekedési átlagot tudtak felmutatni az elmúlt évben mindkét ágazatban. Ugyanekkor a fejlett piacok mutatója átlagosan 2% körül mozgott.

Tele van vele az újság, hogy tudniillik veszélyesen sok dollár forog a világban, és ez azért van, mert immár 2001 óta olcsó a pénz (alacsony a kamatláb). Ez gyakorlatilag azt jelenti, hogy sok hitelt vesznek fel, amiből házat, kötvényt, ingatlant vásárolnak (spekulatív célból is). Angliában, Írországban ez az ingatlanüzlet 150-250%-os áremelkedést hozott, az Egyesült Államokban 1976-ban volt ilyen jelentékeny "házinfláció". Ide sorolnám még a kötvénypiac szárnyalását is - igaz, ez mára lassan lecseng. (A Financial Times március 21-én számolt be a magas kockázatú kötvények rekordmennyiségű eladásáról.) Nagy leépülés nem következett be. Így aztán nem csoda, hogy tovább formálódik a pénzpiaci buborék: az olcsóbb pénz és a vonzó spekulatív piac, a tömegpszichózis együtt oda vezet, hogy egyre többen szállnak be, és növelik a lufit.

Jóllehet a jelzálog-hitelezéshez kapcsolódó állami támogatások szabályai az elmúlt néhány évben hússzor változtak meg, és ez érthetően okoz némi bizonytalanságot a piaci szereplők, valamint a potenciális hitelfelvevők körében, e hitelezési forma perspektíváit nem lehet megkérdőjelezni. Más banki termékekhez hasonlóan ma már a jelzáloghitel eladásához sem elegendő pusztán magát a portékát kínálni, ezért a hitelezők számos kényelmi, illetve kockázatcsökkentő szolgáltatást is elérhetővé tesznek a jövendőbeli lakástulajdonosok számára. Igazán kevés olyan, a lakossági hitelezési szolgáltatásokat kiegészítő megoldás létezik, amelyik hazánkban nem érhető el. Ezen kevesek egyike a jelzálog-biztosítás - írja szerzőnk, a Siegler, Weil, Gotshal & Manges Ügyvédi Iroda munkatársa, akit a konstrukció jogi hátterének megvilágítására kértünk fel.

A február elejétől március közepéig terjedő időtávra visszatekintve azt mondhatjuk: eseménydús és az év hátralévő időszakára vonatkozóan tanulságokkal teli időszakon vagyunk túl. A kamatcsökkentési várakozások, a külföldi befektetők egyre növekvő állampapír-állománya, a forint árfolyama és az ezzel kapcsolatos spekuláció, a globális befektetési kedv, illetve ennek változása alaposan átformálta mind a hazai, mind a régióbeli országok kötvénypiacait.

A rendszerváltozás utáni Magyarországon a fiatalok lakáshoz juttatása az egymást váltó kormányzati ciklusokban mindvégig a politika kiemelt céljai közé tartozott - igaz, a retorika szintjétől csak a kilencvenes évtized derekán jócskán túljutva szakadtak el a döntéshozók. Az első hatásos tett a fejlett világban nagy múltat maga mögött tudó, napjainkban is népszerű lakás-takarékpénztárikonstrukció adaptálása, egyúttal az állami támogatás nyújtásával történő népszerűsítése volt, amit 2001-ben a robbanásszerű változást hozó állami intervenció követett: a Csipkerózsika-álmát alvó jelzáloghitel-rendszer, a lakáshitelezés dinamizálása a költségvetés (a politika) intenzív közreműködésével. A támogatott lakáshitelek sosem látott boomja persze a konstrukciók különbözősége folytán törvényszerűen maga mögé utasította azt a lakás-takarékpénztári modellt, amelynek relatív vonzerejét meghatározzák kötöttségei: a fix kamat, valamint az állami támogatásnak a takarékoskodást és a hitelezést korlátozó mértéke. Mindazonáltal a számok azt mutatják: a szegmens fejlődése nem tört meg. Gergely Károllyal, a Fundamenta-Lakáskassza elnök-vezérigazgatójával az elmúlt években lezajlott konszolidációban kétszereplőssé váló szektor és az általa vezetett társaság tavalyi évéről, illetve a kilátásokról beszélgettünk. Igyekeztünk megvizsgálni, hogy a honi megtakarítási piacon elérhető konstrukciók közül melyek azok, amelyek inkább versenytársként, és melyek azok, amelyek inkább kiegészítőként vehetők számba, és arra is választ kerestünk: meddig bővülhet még a piac?

Ritkán van az újságírónak olyan érzése, hogy a vállalatvezető, akivel interjút készít, az általa irányított szervezetnek a motorja is, meg a szíve is. Az elmúlt hetekben a magyar tőkepiac egyik legnagyobb részvényeladási tranzakciójának középpontjában álló BorsodChem vezérigazgatója, Kovács F. László ilyen. Aligha véletlen, hogy a londoni és a varsói tőzsdére lépéssel egybekötött különleges ügylet (Bank & Tőzsde, 2004. 8. szám) nyilvános prezentációja apropóján az irányító pakettjének nagyobbik részét értékesítő főtulajdonos (Vienna Capital Partners) vezető partnere szükségesnek tartotta megjegyezni: kevés olyan embert ismer, aki ilyen lelkesedéssel képes beszámolókat tartani egy vállalat életéről, piaci helyzetéről, mint ahogyan ő. A 2004. év valóságos szenzációjának számító, a BorsodChemet újra izgalmas tőzsdei vállalattá transzformáló eladás kapcsán Kovács F. Lászlóval a vegyipar és a társaság közeljövőjéről, a részvényesek számára értékteremtési céllal kialakított stratégiájáról, a megvalósításhoz szükséges források megszerzésének lehetőségeiről beszélgettünk. Interjúnk még a háromnegyedéves tőzsdei gyorsjelentés november 12-i közzététele előtt, és azokban a napokban készült, amelyekben a BorsodChem menedzsmentjét bizonyos mértékig korlátozta a részvénytranzakcióhoz kapcsolódó 40 napos információs moratórium.

Az Aegon Értékpapír Rt. a HVB Bankra ruházta át a befektetési szolgáltatási tevékenysége keretében tartott ügyfélállományait, majd kezdeményezte szolgáltatói licencének a felfüggesztését - látott napvilágot az erről tudósító hivatalos közleményekben november elején. A közreadottak értelmében az érdekeltek szeptemberben szerződtek egymással, az állományok átruházása meg is történt, a pénzügyi felügyelet október végén engedélyezte az átruházást és november elején adta ki a tevékenységi engedély felfüggesztését kimondó határozatát. Az érintett üzleti volumenekből kiindulva aligha okoz nagy változást a piacon az, hogy az Aegon-csoport befektetési szolgáltató érdekeltsége kivonult a tőzsdeüzletből. Üzleti súlya a megbízásos ügyletekben hagyományosan csekély volt, inkább kapun (csoporton) belülre dolgozott, aminek következtében sok évvel ezelőtt elhagyta már az utcáról betérő ügyfelek kiszolgálására szakosodott brókercégekre jellemző belvárosi (Október 6. utcai) önálló irodáját. Ezzel összefüggésben nem hozott babérokat a csoportjának az üzleti volumenek frontján zajló versenyben, ellentétben az Aegon menedzsmentjének kommunikációjában mind nagyobb súlyt képviselő alapkezelő vállalkozással, amelyik pár éve már élenjár a hozamokért folytatott piaci küzdelemben.

A foglalkoztatás több évtizede minden európai kormányzatnak a legnagyobb gondja - a miénknek is. Ezt a gondot Európában eddig nemcsak megoldani, de lényegesen enyhíteni sem sikerült. A Gyurcsány-program fókuszában is a munkahelyek megőrzése és a foglalkoztatás növelése áll. A programból az is kitűnik, hogy a foglalkoztatás bővítésére irányuló kormányzati politikát nem korlátozzák a bérek közterheit mérséklő és/vagy a keresletbővítő költségvetési intézkedésekre. Ezt csak helyeselni lehet.

Azzal viszont nehéz egyetérteni, hogy a program egyelőre nem vállalkozik markáns foglalkoztatásbarát pénzügyi és munkajogi intézkedésekre, a munkáltatók fizette társadalombiztosítási járulék és egyéb közvetett bérterhek mérséklésére.

A hazai devizapiacot szeptember végén még az a mechanizmus jellemezte, hogy a magas hozamok miatt szinte állandó lassú erősödésben lévő forintot a jegybank próbára tette egy-egy óvatosságra intő nyilatkozattal, aminek következtében az euróhoz mért árfolyama rendszerint a 247-es határ fölé kúszott. Október elején a forint piacán még mindig számottevő bizonytalanság uralkodott az MNB és a kormány nyílt konfliktusa miatt. A forint árfolyamával és az alapkamattal kapcsolatban egyre jobban kiéleződött az érdekellentét: egyrészt Gyurcsány Ferenc miniszterelnök azon véleményének adott hangot, hogy a fiskális sikerek útjában a túl lassú monetáris lazítás áll, másrészt az inflációs céljait féltő MNB nem kívánta megkockáztatni a forint jelentős gyengülését, ezért mindenképp óvatos maradt. A konfliktus egyik tetőpontját a jegybanktörvény módosításról szóló kormányzati javaslat jelentette. Kézenfekvőnek tűnt a kormányfő terve a monetáris tanács bővítéséről, hiszen számára ez akár döntő befolyást adhatna a monetáris politikára. Mivel azonban a piac számára egyértelmű volt, hogy Gyurcsány Ferenc gyengébb forintot akar, a forint gyengülni is kezdett. Ám ez a tendencia hamar kifulladt, és az árfolyam 250 alatt maradt.

A lassan a végéhez érő 2004. évvel az eddig napvilágot látott hivatalos értékelések tükrében jó időszakot zár a hazai pénzügyi szektor, noha a 2003-ban látott "diadalmenet", a lakossági hitelezés szédítő felívelését övező üzleti boom a költségvetési kockázat felerősödésével összefüggésben nem látszik megismételhetőnek. Az év kétségtelenül vezető eseményének számító EU-csatlakozás ugyanakkor nem járt "zajos" eseményekkel a szektorban, így nem hozott látványos változásokat a biztosítási üzletben sem. Miként a szakma vezető menedzserei hosszú ideje rendre előrevetítették, a csatlakozás az ágazat
sajátosságai, kiforrott "nemzetközisége" következtében csöndes folyamatként ment végbe, még ha a szabályozási, a működési közeg egy csapásra történő nagy átalakulása alapvető változásként értékelhető is, amely valamennyi pénzügyi ágazati törvény újabb és újabb módosulásában testet is ölt. Így azután ez az év is inkább a piacon zajló verseny, így a nem-életbiztosítási bevételek és kiadások 55-70 százaléknyi részét képviselő gépjármű-biztosítási üzlet (a casco és a kötelező "variáns") fordulataitól volt hangos. A Magyar Biztosítók Szövetségének (Mabisz) főtitkárát, Trunkó Barnabást az "autós-ágazat" változásairól, az EU-csatlakozás következményeiről kérdeztük, és megkértük, mondjon véleményt arról is, hogy szerinte milyen évet zár rövidesen az ágazat.

Bizalom

Augusztus elején számos pozitív hír látott napvilágot: a júliusi költségvetési hiány a vártnak szinte csak a harmada lett, a forint nemcsak az euróval, hanem más kelet-európai devizákkal szemben is látványosan erősödött. Igaz, az éves költségvetési hiány elszaladásának rémképe már halvány árnyékot vetett a pozitív kilátásokra: a deficit januártól júliusig elérte az ekkor még 1185 milliárd forintban meghatározott éves cél 90,5 százalékát. A piac szinte maradéktalanul megbízott a Draskovics Tibor által fémjelzett fiskális politikában, ami a deviza- és a pénzpiac számára egyet jelentett a 4,6 százalékos GDP-arányos hiánnyal. Az ereszkedő pályára álló inflációról szóló hírek nyomán a másodpiaci hozamokba kamatcsökkentési várakozás árazódott be.

A bankközi forintpiac augusztus végi, szeptemberi folyamataira ezúttal is külső tényezők hatottak - ezek közül is a kormányalakítás keltette bizonytalanságoknak volt döntő befolyásuk. A várakozások inkább a hosszabb futamidejű bankközi kamatokat "irányították", a rövid lejáratú pénzek árát változatlanul az aktuális likviditási helyzet szabta meg.

Az Európai Unió tagországaiban hol konzervatív, hol szociáldemokrata kormányzatok fogadkoznak, hogy leküzdik a leginkább demoralizáló társadalmi-gazdasági gondot: azt, hogy a tartósan munkanélküliek és a munkát nem találó pályakezdők nagy aránya miatt állandósult a magas munkanélküliségi ráta. A kudarc feltehetően arra vezethető vissza, hogy alkalmatlan pénzügyi, tanoncképzési és mozgalmi jellegű eszközökkel - "szövetség a foglalkoztatásért" és ehhez hasonlók - próbálják a munkanélküliséget társadalmilag elviselhető mértékűre leszorítani. Vajon pénzügyi eszközökkel lehet-e tartósan magas foglalkoztatottságot fenntartani, s ha igen, milyen instrumentumok kombinálásával sikerülhet ez?

Néhány pozitív jeltől eltekintve ismét kellemetlen meglepetést okozott a tőkepiacon a Pannonplast Műanyagipari Rt. első féléves gyorsjelentése: az augusztus 16-án kiadott riport adatai szerint a csoport 1,009 milliárd forintos nettó veszteséget realizált, vagyis tizedével nagyobbat az egy éve ugyanezen időszakban kimutatottnál. Ez az eredmény pedig még akkor sincs köszönőviszonyban az év elején hivatalba lépett új vezetők által márciusban bejelentett tervekkel, ha a bevételek közben a vártnál jobban, 11,7 százalékkal (13,253 milliárdra) nőttek. Nem csoda hát, hogy a társaság a gyorsjelentés publikálásával egy időben profitfigyelmeztetést is kiadott: e szerint pedig a Pannonplast-csoport 2004-ben nemhogy nem lesz nyereséges, de mintegy egymilliárdos nettó veszteségre számít.

A hazai pénzügyi piacok kiszolgálására specializálódott Keler az elmúlt hónapokban meghatározó tényezője volt annak a tranzakciósorozatnak, amelynek keretében a Budapesti Árutőzsde (BÁT) és a Budapesti Értéktőzsde (BÉT) irányító, illetve többségi pakettjét 2003-ban felvásárló spekulánsok fellépése nyomán a magyar tőkepiac kulcsintézményei Ausztria Magyarországon igen aktív vezető bankcsoportjai és a Bécsi Tőzsde konzorciumának befolyása alá kerültek, még ha ez a befolyás az Európai Unió engedélyének hiányában nem válhatott is mindjárt valósággá (Bank & Tőzsde, 2004. 4. és 5. szám). A felvásárló pénzügyi befektetők terve, miszerint úgy jutnak pénzükhöz, hogy az árutőzsdével eladatják, az értéktőzsdével pedig megvetetik a BÁT piacát és 25 százalékos Keler-pakettjét, majd a BÉT részvényeit tőzsdére viszik, azért vett fordulatot a HVB Hungary vezette konzorcium felé, mert a tulajdonostárs MNB gyakorlatilag megvétózta a Keler-részvények adásvételét. A kommunikáció nem tért ki rá, de a Keler funkciói ismeretében egyértelműsíthető: a pénzügyi rendszer egésze szempontjából is központi intézménynek számító társaság befolyásoló pakettjének adásvétele aligha kezelhető egyszerű részvényüzletként. Elég talán arra az ellentmondásra utalni, amely a tőzsdei ügyletek teljesítéséért vállalt, végső esetben a tulajdonosokat is terhelő garanciális kötelezettségek és a kiszámíthatatlanság kockázatát hordozó rövid távú befektetői érdekek között adódhat. Összeállításunkban arról igyekszünk képet adni, hogy a központi bank Kelerrel kapcsolatos megfontolásait rendszerstabilitási szempontból milyen kötöttségek befolyásolják.

- Augusztust kismértékű gyengüléssel kezdte a forint - azt követően, hogy július utolsó napjaiban az ebben az évben bemutatott legerősebb formáját produkálta az euró viszonylatában az áprilisi 247,50-es árfolyam beállításával. A piac ekkor önmaga elé gördített akadályt azzal, hogy sokak számára felrémlett a tavaszi kamatcsökkentés hasonló "árfolyamhelyzetben" átélt időszaka. A forint azonban nem sokáig pihent a 248-as érték körül ingadozva. A politikai feszültségek éleződéséről tudósító hírek augusztus legelején egészen 251-ig gyengítették kurzusát a közös európai valutához képest. Ezekben a napokban azonban újabb hírek hiányában a piacon mutatkozó aggodalom csak rövid ideig tartott, a vártnál kedvezőbb államháztartási adat augusztus 5-i publikálása után négy nappal pedig már az év újabb rekordját képviselő 246,60-as árfolyamot láthattuk. A forintot ebben az időszakban övező optimizmust a dollár mélyrepülése is segíthette, pénteken a dollár-forint árfolyam 206-ról 201 alá esett az amerikai munkaerőpiac gyengébb adatának megismerése után. A piac ekkor tartott egy kissé hosszabb pihenőt. A következő héten a jegybanki kamat várhatónak tekintett csökkentése miatt az árfolyam 248 felé vette az irányt, amely erős ellenállási szintnek bizonyult - a jegybanki grémium ülését megelőző csütörtökön és pénteken így kissé visszaerősödött a kurzus. 

A mögöttünk hagyott nyári időszak nagy része a pénzügyi piacok által egyre jobban várt, de meg nem valósult kamatcsökkentés latolgatásának jegyében telt. A nagy eseményre egészen augusztus derekáig kellett várni, amikor a jegybank által elhatározott mérték keltett némi meglepetést. A kamatdöntés indukálta hozamcsökkenésnek viszont a hirtelen támadt kormányválság vetett véget.

A magánbefektetők kamatadója - sőt az egyéb tőkejövedelmek, valamint az örökségek adóterhelése - két okból is időszerű lett nálunk. Az egyik ok belföldi, és sokkal inkább a politikai agitáció igényli, mint a gazdaság. A másik azzal az EU-irányelvvel van kapcsolatban, amely a határokon átnyúló kamatfizetések adóztatását helyezte kilátásba, nehogy azok kedvezőbb helyzetben legyenek, mint a belföldi kamatadók. Amely adók az unió törzsországaiban is elsősorban a meghatározott szavazói szegmensek rokonszenvének elnyerésére vagy megtartására szolgálnak, másodsorban arra, hogy a kölcsöntőkének kevesebb oka legyen külföldi adósokat keresni. Az EU határokat átlépő kamatfizetésekre kirótt adójáról van szó. Az uniós adókulcs meredeken emelkedik: a 2004-es kamatjövedelmek terhe 2005-ben 15, a következő esztendőkben  25, 2011-től pedig 35 százalék. A belföldi kamatadó megállapítása szerencsére nemzeti kompetencia marad. Ez azt jelenti, hogy az egyes országok pénzügyi piacaik vonzóvá tételére használhatják a belső kamatadót. Még nagyobb szerencsére a határátlépő kamatfizetéseknek bizonyára képesek lesznek valamilyen más jogcímet találni: licencdíjat, tanácsadási díjat, illetve a külföldre szóló kamatfizetést valamilyen módon belföldiesíteni. Csak az ilyen tapasztalatok nyomán alkotható többé-kevésbé egyértelmű jogszabály.

Az állóháború véget ért, az alku megszületett - így summázhatjuk a Zalakerámia Rt. tulajdonosainak körében áprilistól kezdve zajló események legfrissebb fejleményeit, aminek révén csak-csak létrejött a jelekből ítélve az összes fél által preferált megegyezés az orosz tulajdonosaival a háta mögött a hazai tőkepiac nagybefektetői közé sorolható kereskedelmi bank, az ÁÉB és a társaságot felvásárló - gyakorlatilag a bankot kivásárló - szakmai befektető, az osztrák Lasselsberger-csoport között. Az addig vezető úton azonban olyan komoly nézeteltérésről szóló történetet figyelhetett meg a közönség, mint például az április 29-i közgyűlés határozatainak bírósági felfüggesztése, amivel párhuzamosan az eljáró Zala Megyei Bíróság visszahelyezte az igazgatóságba a Lasselsberger által tavaly decemberben delegált, ám az ÁÉB fellépésével egy látványos összeveszést követően "kigolyózott" személyeket. Időközben véget ért a felvásárlást célzó nyilvános vételi ajánlat időszaka is. Ajánlatuk révén az osztrákok a zalai társaság immár csaknem 40 százalékát birtokolták július 21-én, amikor a "maradék" 50,1 százalékról is megszületett a megegyezés, mely remélhetőleg tényleg teljesedésbe megy át a megszabott szeptember 30-i határidőig. Így azután felvásárlás-ügyben már csak az a kérdés, hogy a Lasselsberger a 89,7 százalékos pakett birtokába jutva akar-e majd a kiszorítási eljárásig is eljutni egy újabb nyilvános vételi ajánlattal.

- Június folyamán a forint euróhoz mért árfolyama csekély volatilitást mutatott. A hónap elején 250 és 252 forint körüli jegyzéseket láthattunk, s az azokban a napokban publikált kedvező makroadatok (GDP), illetve a kamatdöntés elhalasztása segített a forint stabilitásának a régió negatív teljesítménye (a lengyel belpolitikai helyzet problémái) ellenére. Június közepén azután kisebb gyengülés következett, ami azzal kezdődött, hogy az amerikai jegybankelnök kilátásba helyezte a dollárkamat megemelését. Az ezután megjelenő kedvezőtlen magyar makrohírek (a költségvetés és a folyó fizetési mérleg hiánya) eladási hullámot generáltak a forintkötvények piacán, amit a dollár erősödése miatt veszteségessé váló pozíciók zárása is támogatott, 256,50-ig gyengítve a forintot. A hazai valuta többször is tesztelte a 256-os szint tetejét, de tartósan nem tudott 256 fölött maradni. Így újra a számottevő kamatkülönbség kezdte el befolyásolni a piacot, a forint ismét vonzóvá vált. A környező országokban sorra jelentek meg a pozitív hírek, Lengyelországban a bizalmi szavazás, majd a csehországi kamatemelés javította a régió megítélését, ezért a forint is erősödésbe fogott. A hónap végén az észt, a litván és a szlovén valuta belépett az ERM II. árfolyamrendszerbe, a kijelölt sáv közepe az előző napi piaci ár lett. Júniust a forint a hónap elején kialakult euróárfolyammal zárta, és hírek hiányában egészen július végéig erősödő trendet láthattunk.

1 tétel. Miért és hogyan jött létre az euró?

Azért, mert a németek is belátták, hogy a valutapolitikájuk nem képes egyedül védekezni a
globalizált pénzpiacokon esetlegesen kibontakozó támadásokkal szemben. A közös valuta a nemzeti szuverenitást szimbolizáló nemzeti valuta feladását jelenti. A német pénzügypolitikusok azonban rádöbbentek, hogy már elvesztették monetáris politikájuk szuverenitását, nem tudtak ellenállni a márkavásárlásnak, hacsak nem akarták valutájuk árfolyamát a csillagos égbe nyomni. Így nem volt túl nagy áldozat, amikor az önálló monetáris politikát feladták...

Az Antenna Hungária Rt. 73,43 százalékos állami tulajdonú pakettjének eladása dolgában az elmúlt négy hónap groteszk fordulattal ahhoz vezetett, hogy nem történt fordulat a jó ideje húzódó privatizáció folyamatában. Azaz, bár sok jel utalt arra, hogy még az első fél évben megtörténhet a vállalat magánkézbe adása, június végéig körvonalazódni sem látszott, hogy mi lehet az ÁPV Rt. elképzelése. A tavalyi bankprivatizációknak és a Mol állami pakettjéből a 12 százalékot felülmúló rész gyors és eredményes eladásának ismeretében így arra kell következtetnünk, hogy meglehet, nem kelendő a portéka. A tavaszi tőkepiaci felfutás elmúltával pedig még az is megeshet, hogy az értékesítéshez jó közeget képező pillanatnyi lehetőségek hosszabb időre elfogytak.

Tőzsdét adni-venni akár kiemelkedően nyereséges vállalkozás is lehet - a két hazai tőzsde és velük a részben általuk tulajdonolt Keler Rt. kivásárlásáról tudósító május 19-i hírek kapcsán kiszivárgott árinformációból legalábbis ez derült ki. Emlékeztetőül: a Budapesti Értéktőzsde 50,2 és a Budapesti Árutőzsde 75 százalékos pakettjét meg nem erősített, ám az érdekeltekhez közeli forrásból származó értesülések szerint körülbelül 8 milliárd forintos áron adta el az a pénzügyi befektetői kör, amelyik befektetett pénzét nagyjából fél-egy év leforgása alatt megtöbbszörözve Ausztria vezető pénzügyi csoportjait és a Bécsi Tőzsdét juttatta kontrollpozícióba a hazai tőkepiac központi intézményei fölött, igaz, e kontroll jóváhagyása az Európai Unió fúziókontrollt célzó szabályai értelmében még az illetékes testület döntésére vár. S noha nem gondoljuk, hogy az ország pénzügyi piacait általánosan kiszolgáló, ezért rendszerstabilitási szempontból is jelentőséggel bíró társaságok, így a Keler mérhető lenne pusztán a jövedelemtermelő potenciállal, a nyereségességgel - erre utal az is, hogy a tőzsdéket felvásárló befektetők tervei zátonyra futottak a Keler-részvények adásvétele kapcsán -, a történtek nyomán mégis adódik a kérdés: vajon milyen is napjainkban a tőzsdeüzlet? Milyen biznisz a piacokat működtető társaságok üzemeltetése? A kérdés megválaszolásához némi adalékul a BÉT, a BÁT és a velük szimbiózisban lévő Keler tavalyi eredményeit tekintjük át.

A  hosszú évek óta megoldásra váró kérdések és feladatok sorát rendre újratermelő takarékszövetkezeti integráció pályáján a napjainkra kialakult helyzetben egyre kevésbé tartható a "lokális rés", a helyi monopolhelyzet zavartalanságának "tana". Az izolált megosztottság viszonyai között létező szövetkezetek számára 2003 üzleti fejleményeiből ítélve sem látszik realitásnak a koncentrált fellépéssel megragadható piaci lehetőségek kihasználása, miközben a Takarékbank többségi tulajdonának visszavételével előálló s az integrációból, valamint a nemzetközi szabályozási kötöttségekből fakadó kötelezettségek sürgetővé teszik a szervezettebb és tudatosabb építkezést. A magyar bankrendszer modernizálódása adaptív úton ment végbe, s ez alól a takarékszövetkezeti szektor sem kivétel. Az unió sokarcú gyakorlatában kialakult decentralizált szövetkezeti bankcsoport megszervezése régóta adódna a fejlődéssel konform példaként - érvel egyetemi docens, egyben takarékszövetségi titkár szerzőnk, aki az integráció egységeinek (OTSZ, OTIVA, Takarékbank) ilyentájt szervezett éves közgyűlése apropóján az idén is banki tükröt tart a másfél száznyi szövetkezeti hitelintézet és ernyőbankjuk összeadott eszközértéke alapján nagybankként értelmezett integráció elé.

Hazánk EU-csatlakozásával a magyar állampolgárok is jogosulttá váltak az unió tagországaiban, valamint az Európai Unióval szerződésben lévő Svájcban, Norvégiában és Izlandon a sürgősségi betegellátásra, amelynek mértéke és a szolgáltatások köre országonként különböző lehet. A sürgősségi betegellátásra való jogosultság azonban ezekben az országokban csak akkor érvényes, ha a kiutazó állampolgár rendelkezik az OEP megyei kirendeltségein ingyenesen beszerezhető, úgynevezett E111-es nyomtatvánnyal, amely azt igazolja, hogy hazájában fizeti - vagy fizetik utána - a társadalombiztosítási járulékot. Az E111 kizárólag sürgősségi betegellátásra vonatkozik, és arra is csak minimális fedezetet ad. Nem igaz tehát az, amit az EU-csatlakozásunkat megelőző felvilágosító kampányban sugalmaztak, vagyis hogy az E111 helyettesítené az utasbiztosításokat. Írásunk a nyári szabadságok szezonjának közeledésére tekintettel erre az alapvető tévedésre irányítja rá a figyelmet.

Március fô eseményeként megtörtént az, amire legutóbb 2003 januárjában volt példa: a jegybank kamatot csökkentett. A piac a döntés tényét lényegesen többre értékelte, mint a választott csekély (25 bázispontos) mértéket, ami azután markáns süllyedéshez vezetett - különösen a hosszabb lejáratú bankközi pénzeket érintôen. A piaci kamatok csökkenésével párhuzamosan a hónap folyamán a forint is folyamatosan erôsödött - március utolsó napjaiban egy euróért már 250 forintot sem adtak, miközben a várakozások újabb kamatcsökkentés(eke)t valószínűsítettek.

Márvány Zsolt, Citibank, treasury

- Az év második hónapja a folyamatos erősödés jegyében telt a hazai pénzügyi piacokon. A jelenség hátterében igazán kézzel fogható, markáns változás meglátásunk szerint nem állt, viszont ha a hónap híreit és adatait megnézzük, több olyan apró változást is találhatunk, amely segítette a bizalom lassú helyreállását.

A hónap első munkanapján kijött a medve a barlangjából, majd visszament és folytatta téli álmát. A bankközi piac hasonlóképpen nyugalomban töltötte a februárt - a megelőző hónapokhoz képest mindenféleképpen.

Hosszú ideje húzódó, olykor sanyarú sorsot tükröző történet az Antenna Hungária privatizálása. Az 1999. februári tőzsdére lépése óta a társaság folyamatosan hangoztatja, hogy az állami tulajdon kezdetben 86 százalékos, majd fokozatosan zsugorodó arányát tőkeemeléssel egybekötve érdemes redukálni. Ezt leggyakrabban a távközlési üzletbe való bekapcsolódás beruházásigényességével indokolták. Az Antenna tőzsdei megjelenésekor még jól hangzó távközlési ambíció azonban 2000 után már inkább vészmadári hangokat idézett. Ráadásul a múlt eseményeinek tükrében a főtulajdonos ÁPV Rt. privatizációs álláspontja sem kiismerhető, a tőkepiaci hangulatváltozások pedig rendre hátrányosan érintették a műsorszóró vállalatot. Aligha kell tehát elcsodálkozni azon, hogy a részvény árfolyamának alakulása nemigen szolgált a befektetők megelégedésére az utóbbi években. A holnapra nézve mégis reményt adhat az érdekelteknek, hogy az ÁPV Rt. eladásra kijelölt portfóliójának az Antenna is része, és 2003 végén az előkészületek jegyében a tranzakciós tanácsadó már ki is dolgozta a privatizációs stratégia változatait a 73,71 százaléknyi állami pakett leépítése érdekében. Az persze kérdés, hogy mindez elég csábító lehet-e a több kudarcon is túl lévő befektetők számára.

Lassan már megszokhattuk, hogy baljós időkben a bizonytalan piacokon üzletelő szolgáltatóknak vannak bizonyos "bevett" szokásaik, amelyek alapjaiban befolyásolják az árfolyamok alakulását. Az egyik ilyen az, hogy ha szükségét érzik, átmentik eszközeiket a biztonságos menedékként kezelt árukba, devizákba. Biztonságosnak tartott nemesfém lévén napjainkban is az arany kereslete szokott rendkívüli módon megugrani gazdasági válságok, illetve nemzetközi politikai villongások idején, hiszen ez a "fizetőeszköz" gyakorlatilag egyetlen országnak sem a kötelezettsége. Ha devizáról van szó, akkor egyrészt az úgynevezett árukhoz kapcsolódó (commodity) devizák szoktak a nehéz időkben erősödni, másrészt a svájci frank. Az utóbbi jelenség okára számos magyarázat látott már napvilágot. Ezek közül a legérdekesebbeket veszem sorra pár gondolat erejéig.

Az új év első hónapja egyetlen zaklatottabb hetet leszámítva viszonylagos nyugalomban telt a bankközi hitel-betét piacon. A kis izgalmat a pénzügyminiszter lemondása és utódjának kinevezése, illetve programjának ismertetése okozta. Elmúltával a kamatok fokozatosan beálltak az egyensúlyinak nevezhető szintre, ahonnan csak a hónap utolsó napjaiban történt némi elmozdulás.

2003 a hazai pénzvilág nagyon ellentmondásos éve volt, aminek egyik jeleként nem könnyű feladat kiemelni a meghatározó folyamatokat. Hiszen olyan súlyú történések, fejlemények sorát kell számba venni, mint a bankok profitját és a költségvetés terheit jócskán megemelő lakásüzlet virágzása, a pénzügyi rendszer stabilitását is fenyegető háromszori forintválság, a pénzügyi felügyelet politikai csatározások eszközévé válása, a K&H botránya, avagy a Postabank végre-valahára révbe jutó magánosítása. Hagyományos évzáró körkérdéseinkkel most is keresztmetszetet kívánunk adni a szektor különböző posztjain tevékenykedő menedzserek és specialisták értékeléseiből. Ezúttal is azt kérdeztük: mi volt az év meghatározó folyamata, s a szakma vajon milyen esztendő előtt áll? Az új év kiemelkedő jelentőségű eseményére, az EU-csatlakozásra tekintettel aziránt is érdeklődtünk, ki milyen várakozásokkal és félelmekkel tekint az uniós Magyarország "eljövetele" elé.

2004 a talányok éve, mondhatnám. Csak azért, mert még novemberben megjelent a fellendülés első káprázatos adata: harmadik negyedév, 8,2 százalékos GDP-növekedés. Mit mondjak: kétkedtem. Majd következett a termelékenységi mutató (2,3-ról 5,2 százalékra ugrott fel), s az már valahogy hihetőbbnek tűnt, pláne a munkanélküliség növekedésével párosítva. Nemcsak én kételkedtem, a piac sem ugrott nagyot a nyolc százalékra, a Dow is csak szép lassan lépte át a tízezres határt, (de átlépte! - stabilan), ami jó (vagy semleges) jel, a kétely benne van a piacban. Amerikában. Kivált az elnökválasztás évében. Ilyenkor kötelező jól vizsgázni a gazdaságot tekintve is, de a napvilágot látó adatokból majdnem mindenki diszkontálja a kampányt. Ám, még ha így nézzük is, akkor is marad valami fejlődésféle: azaz beindul valaminő (fenntartható) élénkülés. Nem robbanásszerű, de stabil.

Itt az év vége! Lapunk szeretné emlékezetessé tenni hűséges olvasói számára a napokon belül elbúcsúzó óesztendőt, és persze a Vabank & Börzelom hasábjait. Maradjanak velünk! A reklám után kezdünk!

Magyarország Európai Unióhoz való csatlakozásának előestéjén a hazai biztosítók is előhozakodtak egy új szakmai felelősségbiztosítással, amelyet politikusok számára dolgoztak ki. Az EU-direktívák szerint, amelyeket hazánknak is alkalmaznia kell, a csatlakozás után politikai pályára már csak olyan személy merészkedhet, aki rendelkezik a parlamenti mandátumának idejére szóló politikusi szakmai felelősségbiztosítással. Ez a norma nemcsak a politikusokat szorítja hatékonyabb munkára, hanem a választókat is védi az elhibázott döntések tovagyűrűző hatásaitól. A biztosítók reményei szerint ez a kötelezettség enyhíti a mind feszültebb hazai politikai légkört, és javítja a szolgáltatók megítélését.

Szinte biztos, hogy a mögöttünk hagyott hónap nem a legfényesebb fejezetként vonul be a magyar tőkepiac történetébe, ugyanis novemberben 2003 harmadik pénz- és tőkepiaci válságának lehettünk szemtanúi. A lengyel költségvetéssel és államháztartással kapcsolatos aggodalmak még október végén kezdtek begyűrűzni hazánkba. Ennek következtében a régióban rövidebb távon befektetni szándékozók erőteljes kötvényeladásokba kezdtek - a piac széthúzott spreadekkel és szinte befagyott állapotban vágott neki a novembernek. Az MNB nem nyúlt az irányadó 9,5 százalékos kamatlábhoz, de figyelmeztetett arra, hogy a kialakult folyamatok fundamentálisan nem indokolhatók, majd ezt nyomatékosítandó interveniált az állampapírpiacon. A szokatlan beavatkozási formát az tette szükségessé, hogy a monetáris irányító intézmény a problémák igazi forrását az állampapír-piaci likviditás megszűnésében látta, véleménye szerint ezért gyengült a hazai valuta az euróhoz képest.

Viszonylag erős forinttal és kedvező hozamokkal vágott neki a hazai állampapírpiac az utolsó negyedévnek, s a találgatások még arról szóltak, vajon a forint erősödő trendje nyomán vág-e kamatot a jegybank, vagy sem. A zloty tartós gyengülése, az Európai Unióhoz csatlakozó legnagyobb gazdaság költségvetéséről szóló viták távolról sem éreztették hatásukat.

A hazai pénzügyi szektor szempontjából kiemelkedő jelentőségűnek értékelhető a Postabank privatizációjára kiírt pályázat szeptember 25-én közzétett eredménye, aminek értelmében az Erste Bank, Ausztria második legnagyobb bankja vásárolhatja meg a magyar lakossági betétek harmadik legnagyobb gyűjtőjét. Méghozzá a költségvetési hiány megugrásának és a parlamenti ellenzék szüntelen ostromának kettős terhét cipelő kormányzat legszebb reményeit is felülmúló áron, 101,299 milliárd forintért (399,4 millió euróért). A Magyarországon a második bankvásárlását tető alá hozó, újabban agresszív növekedést bemutató Erste, ha a szükséges engedélyek birtokába jutva kifizeti a vételárat, 101,3 milliárd forint ellenében egyetlen ugrással 4 százaléknyiról 8 százalék közelébe emeli üzleti súlyát, s főképpen a megszerzett magánforrások révén közelebb jut ahhoz a sokak által kétkedve figyelt céljához, amely szerint pár év távlatában a magyar lakossági üzlet 20-25 százalékát kívánja magáénak tudni. A Postabank történetében pedig lezárul az a korszak, amelyet rendkívüli pályájára - Princz Gábor rezsimjének a tönk széléig vezető hosszú "regnálására", az Orbán-kormány versenyt mellőző privatizációt hirdető kísérletére, majd a Magyar Postának történő elajándékozására - visszagondolva talán az adófizetők terhére vállalt mértéktelen politikai kockázat veszélyével lehet a legjobban jellemezni.

Valaki kiragasztott a kricsmi falára néhány fotót a japán No színházról, képes meghívót vagy ilyesmit. Avantgárd marhaság - gondoltam. A kuncsaftokat se érdekelte, "nem a japán, hanem a kínai ťNoŤ az igazi, öreg!" - mondták. És a sör után papírjaikba bújtak.

Tizenegy gyanúsított, Kulcsár Attila július 17-i őrizetbe vétele óta két-három hét leforgása alatt még tízen váltak büntetőeljárás alanyaivá sikkasztás, okirat-hamisítás, pénzmosás miatt - közöttük a K&H-ügy meghatározó fordulataként Rejtő E. Tibor vezérigazgató. És miként kezdettől fogva, körülbelül tízmilliárdos elkövetési érték. Szeptember második hetéig bezárólag ennyiben lehetett összegezni a politikai hevületében a "választási Magyarország" hangulatát idéző pénzügyi botrány bűnügyi statisztikáját, amelyet a kormányzat és a PSZÁF elnöke között egyre mélyülő konfliktus súlyosbított mindeddig. Miközben a nyomozás nyilvános információi alapján mindinkább kirajzolódik a történtek mechanizmusa is, és fölsejlik, hogy az események alighanem két fő szálon "futottak", a kényesebb kérdések válaszra várnak - némelyik a dolgok természetéből fakadólag alighanem még sokáig, mások pedig talán örökre. Főként az, hogy hova kerültek a milliárdos tételekben mozgatott pénzek, vagy például az, hogy kik viselik majd az igazi felelősséget azért, hogy a K&H brókercégénél az 1998-ban kipattant botrány és a milliárdos veszteségek elkönyvelése után még 2003-ban is ugyanazon módszerekkel, a szabályozott rendszerből kiemelve kezelték a "VIP-portfóliókat".

Csaknem három év telt el a 21. század első évtizedéből, s még mindig nincs - akár hipotézis formájában - kielégítő válasz azokra a problémákra, amelyek a 20. század utolsó harmadában keletkeztek, és az utolsó évtizedében váltak nyilvánvalóvá. A gondok dandárja a világgazdaság, azon belül is a nemzetközi pénz- és tőkepiacok működésével kapcsolatos.

Az értékpapírosítás a származékos ügyletek és a strukturált finanszírozás mellett egyike azoknak az új termékeknek, amelyek a pénzpiacon teret nyerve a befektetői kockázatvállaláshoz, valamint a releváns pénzáramok nagyságához és időzítéséhez igazodva hoznak létre finanszírozási struktúrákat. Az ügylettípus hazai jogszabályi alapjainak maradéktalan kidolgozása ugyanakkor még várat magára - írja szerzőnk, a Martonyi és Kajtár, Baker & McKenzie Ügyvédi Iroda munkatársa, akit arra kértünk fel, hogy az értékpapírosítás hazai elterjedését szem előtt tartva a fontosabb jogi összetevőket tegye vizsgálat tárgyává.

- A május-júniusi eseményeket követően két hónappal megnyugodott a hazai devizapiac, az akkoriban lehetségesnek tartott valutaválság rémképe szertefoszlott. A forint euróárfolyama augusztus folyamán 265-ről startolva 256-ig erősödött, s összefoglalónk írásakor a 256-258-as sávban stabilizálódott. Az időszakot viszonylag szerény forgalom és likviditás jellemezte, az alkalomszerű nagyobb megbízások lökésszerűen mozgatták az árfolyamot.

Július utolsó napjait pénzbőség és lefelé tartó kamatok jellemezték a bankközi forintpiacon. Huszonkilencedikén a jegybanknál lejáró 219 milliárd forintnyi betét helyett csak 98 milliárd forintnyit hosszabbítottak meg a bankok. A pénzkiáramlás hatására az egynapos kamatok folytatták lefelé tartó pályájukat, és a 8,5-8,6 százalékos tartományban ingadoztak. Az új periódus kezdetével azután az overnight (O/N) piaci kamatok 9,15-9,35 százalékig emelkedtek. Egy, illetve két hétre és egy hónapra egyaránt 9,55-9,65 százalékos, három hónapra 9,5-9,6 százalékos, hat hónapra 9,4-9,5 százalékos, kilenc hónapra 9,15-9,25 százalékos, egy évre pedig 8,95-9,05 százalékos áron kínáltak forrást a bankok.

Sikkasztás, okirat-hamisítás, pénzmosás alapos gyanúja, tízmilliárdosra becsülhető "ügyérték", Kulcsár Attila személyében egyetlen gyanúsított - a büntetőjog kategóriáival fogalmazva augusztus eleje táján így lehetett rögzíteni annak a történetnek az aktuális jellemzőit, amelyik minden bizonnyal a Kereskedelmi és Hitelbank (K&H) botrányaként lesz része a hazai banktörténelem feketekrónikájának. A Szász Károly PSZÁF-elnök ellen elkövetett, a magyar pénzügyi szektor történetében példa nélküli fizikai támadással és a Pannonplast felvásárlása kapcsán kerekedett konfliktussal június közepe óta hömpölygő eseményfolyam (Bank & Tőzsde, 2003. június) az elmúlt hetekben kitöltötte a sajtóból tükröződő hazai közélet jó részét, nem várt lehetőségekkel szolgálva a politikai küzdőtéren támadásra minden alkalmat megragadó erőknek. S miközben a második legnagyobb bankcsoport az elképesztő részletek napvilágra kerülése kapcsán egyre-másra kénytelen a reputációs kockázattal szembesülni, a K&H-ügy a pénzügyi felügyelet és a kormányzat nyílt konfliktusának is a színterévé vált. A történtek kérdések özönét vetik fel, az azonban a magyar pénzügyi piacon eddig látott valamennyi botránytól megkülönbözteti a mostanit, hogy ezúttal nem az adófizetők pénze a tét, az "utca emberének" nem kell újabb veszteségektől tartania.

A kamatok esnek, a dollár harmincéves mélyponton (1 százalék), amit persze a többi nagy valuta is követ. A trend következménye, hogy a fejlett világ úszik a pénzben, jókora fölös pénztömeg (excess money) lötyög a globális rendszerben. Ami benne volt a kamatcsökkentési pakliban: a manőver a gazdaság (a befektetés) élénkítését szolgálná. Igaz, csak elméletileg, mert a pénztömeg kínálata önmagában kevés, a befektetéshez döntés is kell - ahhoz meg időre, meg helyre (hová?) van szükség.

Jobbára ugyanazok a "szakértők", akik először lehetetlennek nyilvánították az euró bevezetését, másodjára inflációgerjesztőnek bélyegezték, harmadjára gyászolták mélyrepülését, lelkendezve ünneplik a dollárhoz és a jenhez mért látványos erősödését. Pedig pünkösdi királyságról van szó. Hiszen az euróövezet gazdasági teljesítménye siralmas, és valaha felfelé húzó országok lógnak koloncként a nyakán: Németország az immár második recessziójával, Olaszország, Finnország és Hollandia. Ezzel szemben az Egyesült Államok gazdasági teljesítménye sokkal kevésbé rossz.

A nyilvános bankok augusztus 13-ig publikált adatai azt mutatják, hogy 2003 első felének végéig sem a gazdaság problémáinak súlyosbodása, sem az ezzel összefüggő kockázatok felerősödése nem zavarta meg a nyereségtermelést. A DSK bekebelezésére készülő, ezért minden erejét tőkéje gyarapítására összpontosító OTP ebből a mezőnyből is kiemelkedve szédítő üzleti és nyereségnövekedésről tudósított.

- Június eseménydús napjai után július első felében valamelyest csökkent az euró-forint árfolyam volatilitása. Az új sáv a 261-264-es tartományban körvonalazódott, s a forgalom pár naptól eltekintve közepes volt.

A forinttal kapcsolatos júniusi eseményekkel (sáveltolás, kétszeri kamatemelés, kommunikációs krach) összefüggő pánik elmúlt ugyan, ám a bizonytalanságnak az év hetedik hónapjában sem szakadt vége az állampapírpiacon. Június végén Járai Zsigmond hosszabb lélegzetvételű interjúja borzolta fel a kedélyeket, majd a legpesszimistább várakozásokat is felülmúló első féléves államháztartási hiányról tudósító adat napvilágra kerülése bizonytalanította el a befektetőket. A várakozásoknak megfelelő inflációs adat, valamint a folyó fizetési mérleg vártnál jobb számai is csak átmenetileg stabilizálták a piacot.

A hazai hitelintézeti szektor legösszetettebb érdekstruktúrája címet alighanem a bankkonszolidációk kényszerében 1993-ban nem kis nehézségek árán tető alá hozott takarékszövetkezeti integráció mondhatja magáénak. A jelentékeny állami eszközökkel támogatott integrációt rögzítő szerződést aláíró 233 takarékszövetkezet 165 tagúra fogyatkozott mezőnyéből, szövetségükből (OTSZ), intézményvédelmi alapjukból (OTIVA) és a Takarékbankból álló "együttes" ránézésre is igen sokrétű. Ennek nyilván nagy része van abban, hogy az integráció eddig csak részben váltotta be kimunkálóinak reményeit. A legfontosabb, az intézményvédelmi funkció célba jutott, a modernizáció azonban korántsem. A szövetkezeti bankok az évek múlásával erősen differenciálódtak, sőt többen le is tértek a "mozgalmi útról", ami nemrég korrekcióra késztette a szabályozókat. A "szövetségbe forrasztott" csoport ellentmondásait újabban az is terheli, hogy megoldásra vár a német szövetkezeti bankszektor csúcsintézménye által 72 százalékban kontrollált Takarékbank tulajdonlása - meghosszabbításra vár az a szerződés, amelynek értelmében alapítói, a ma 23 százalékot birtokló takarékszövetkezetek többségbe kerülhetnek. Az integrációban többek között az üzleti együttműködés előmozdítására hivatott bank vezetőjét arról kérdeztük: az ő szemszögéből nézve hol tartanak, és milyen alternatívák látszanak reálisnak a tulajdonosi kérdés megoldódására?

Több száz millió forintos fejlesztési, döntő részben informatikai beruházási igények, számottevő emberi és fizikai kapacitások, komoly elméleti, statisztikai, matematikai "képletekre" épülő új eljárások, technikák, szabályok - és mindezt az üzleti életben, a hitelezési gyakorlatban kell majd alkalmazni. A tetejébe ma kell invesztálni olyan rendkívül költséges szabályok alkalmazása végett, amelyek több éve kemény érdekek kereszttüzében formálódva még el sem készültek. Ezeket a jellemzőket azokból a véleményekből kölcsönöztük, amelyeket az új bázeli tőkeegyezmény bevezetésére készülődő hazai bankokban gyűjtöttünk össze, hogy "helyszíni" képet adjunk a pénzügyi szektor napirenden lévő, a hétköznapokban Bázel II néven emlegetett óriási programjáról. Összeállításunkban választ keresünk arra, hogy a többször módosított tervek szerint ennek az évnek a végére elkészülő, 2007-től hatályos, ám különféle "üzemi próbák" formájában már jövőre működésbe lépő új tőkeszabályok bevezetése érdekében milyen gyakorlati munkálatok folynak a bankokban, és igyekeztünk arról is tudakozódni, hogy hol mekkora tőke- és költségigénnyel számolnak. Kérdéseinkre tizenegy intézmény képviselői válaszoltak - többségük névvel, a kisebbség pedig a statisztikai feldolgozás céljára rendelkezésünkre bocsátva az információkat.

A Bank & Tőzsde megjelenésének tizedik évfordulója alkalmából szervezett sorozatunkban azokat hívjuk segítségül, akik a mögöttünk hagyott, a hazai piacgazdaság kezdeti korszakával egybeeső évtizedben szakmai teljesítményükkel beiratkoztak a magyar pénzügyi szektor korrajzát remélhetőleg megörökítő majdani történelemkönyvbe. Bácskai Tamás, Hardy Ilona, Várhegyi Éva és Erdély Gábor után Lantos Csabának tettük fel kérdéseinket, aki az egykori piac- és tőzsdeszervezők táborából a leghosszabb tartamú "tőzsdetanácsnoki" mandátum birtokában talán a legszélesebb skálán befolyásolta a magyar tőkepiac meg-megtorpanó fejlődését. A 2000 óta az OTP Bank vezérigazgató-helyetteseként már a bankárszakmát művelő, ám a szintén tízéves Keler elnökeként a tőkepiaccal is szoros kapcsolatot tartó Lantos Csabát szintén arról kérdeztük: az ő évtizede milyen volt?

A pénzügyi közvetítő rendszer állami felügyelete, a PSZÁF a közelmúltban a közfigyelem - nem csak a szakmai érdeklődés - gyújtópontjába került. Egy eléggé el nem ítélhető, undorító inzultussal, Szász Károly elnök megverésével, illetve megverettetésével. Pedig pozitívabb okot is lehetett volna találni. Sajnos nem azzal kapcsolatban, hogy már 16 éve működnek a pénzügyi szféra felügyeletének különálló testületei, intézményei, három esztendeje pedig a kormánytól független integrált felügyelet. Hasonló jogállású intézmény megelőzőleg csak az állami, illetőleg állami tulajdonú vagy részesedésű cégek és intézmények gazdálkodását vizsgálta eredményesen és hatalmi törekvések nélkül.

Horváth Ádám, WestLB, treasury

Május vége óta a forint történetének legvolatilisabb időszakát éli. Az euró viszonylatában hónapokon át stabilnak látszó 244-248-as sávból kitörve többször is tesztelte a 270-es határt, és összefoglalónk írásakor az látszott: további gyengülése is elképzelhető.

Izgalmasan alakult a májusi tartalékolási periódus utolsó hete a bankközi forintpiacon. Hétfőn, 26-án az egynapos kamatok még átlagos pályán mozogtak: 6,3-6,4 százalékos kamat ellenében lehetett egynapos forráshoz jutni. Másnap azután megélénkült a forint iránti kereslet, még délelőtt egészen 6,85-7 százalékig emelkedtek az árak. Az aznap lejáró mintegy 180 milliárd forintos betétállomány helyébe 111 milliárd forintnyi betétet helyeztek el a bankok az MNB-nél, ám az így felszabaduló pénz sem enyhítette a hirtelen kialakult likviditási hiányt, és a délután folyamán az egynapos kamatok rég nem látott magasságba emelkedtek. A tomnext (T/N)-lejáratban például 7,5-7,75 százalékig. A kamatok egészen a hét utolsó napjáig magasban maradtak. A likviditási hiány a hosszabb periódusok kamatára is hatással volt: egy hétre 7-7,25, két hétre 6,75-7, egy hónapra 6,5-6,65, két, illetve három hónapra 6,45-6,6 százalékos áron lehetett forráshoz jutni. A még hosszabb futamidőkben szintén emelkedést lehetett megfigyelni, de nem számottevő mértékűt.

Aligha számítottak az elemzők olyan hatékony első negyedévre a Matávtól, mint amilyenről a távközlési társaság IFRS-elvek szerint összeállított konszolidált gyorsjelentésében beszámolt május 14-én. 2000 harmadik negyedéve óta nem volt példa arra, hogy 46 százalékos EBITDA-rátát mutasson fel a legnagyobb tőzsdei kapitalizációval rendelkező hazai vállalat. A csoda után nem csoda, ha a részvényének tőzsdei árfolyama 770-780 forintról 880 forint fölé ugrott. Ráadásul az éves közgyűlésen meghirdetett új osztalékpolitika is erőteljes változást hozhat a részvény megítélésében.

Megfigyelők egyelőre nem találják az okát annak, vajon a remek teljesítményről tudósító első negyedéves eredmények ellenére miért csúszik május közepe óta lefelé a Mol-részvény árfolyama. Az utóbbi hónapban több blokk-üzletet is kötöttek rá, majd a PKN Orlen lengyel olajtársaság bejelentette szándékát a Mol még állami kézben lévő pakettjének megvételére. Újabb pozitívumként lehetne felfogni, hogy a Slovnaftban a Mol sikerrel került többségi tulajdonba, s ezt már a szlovák cég közgyűlésén is érvényesíteni tudta az alapszabály módosításában. Ráadásul az EU-csatlakozással egyre tapinthatóbb közelségbe kerül a gázárak rendezése a piac megnyitása kapcsán.

A 2001. szeptember 11-i terrortámadás egyenes következményeként sosem látott mértékű leértékelési hullám vette kezdetét a viszontbiztosítók mezőnyében (Bank & Tőzsde, 2003. január). Például a Standard & Poor’s 2002 eleje óta a világ első 150 viszontbiztosítója közül negyvenhét társaság hitelkockázati besorolását minősítette alacsonyabb kategóriába, és csak három olyat talált, amelyet "érdemesnek" tartott arra, hogy javítsa az "osztályzatát". A világ 25 legnagyobb viszontbiztosítói csoportja közül - ugyancsak a Standard & Poor’s listáján - 2003 tavaszán 12 állt negatív irányú változás fenyegetése miatt megfigyelés alatt, illetve bírt hosszú távon negatívnak értékelt kilátásokkal. A kialakult válságos piaci helyzetben a biztosítók biztosítóinak viszonylatában a minősítőügynökségek kvázi szabályozói jogosultságra tesznek szert.

Márvány Zsolt, Citibank, treasury

- A devizapiac meghatározó fejleménye májusban az euró nagymértékű erősödése volt a dollárhoz képest. A folyamat hátterében elvben az amerikai gazdaság gyenge teljesítménye állt, de ennél alighanem többről, inkább valamiféle pszichés fordulatról lehet szó, hiszen a jelek nem utalnak arra, hogy az Európai Unió bármely országában túl jól állna a gazdaság.

Az áprilisi tartalékolási periódus végén a szokásostól eltérően inkább likviditásszűke volt jellemző a piacra. Az egynapos kamatok rég nem látott magasságokba emelkedtek, 7,25-7,5 százalékos áron lehetett egynapos forráshoz jutni.

Május jó részében az áprilisra jellemző optimizmus uralkodott a hazai állampapírpiacon. Külső és belső tényezők egyaránt segítették az árfolyamok szinte töretlen emelkedését, ami csak a hónap utolsó napjaiban torpant meg. Ennek nyomán 30-án a referenciahozamok a hozamgörbe középső és hosszú szakaszán 6-22 bázisponttal alacsonyabbak voltak, mint április végén, míg a legrövidebb futamidőkben néhány bázisponttal magasabbak. Az elmúlt hetek kötvényaukcióit óriási túlkereslet jellemezte. A külföldiek vételi kedvének élénkülését a kezükben lévő állampapír-állomány is jelzi: a legfrissebb adatok szerint már több mint 2170 milliárd forintnyit birtokolnak belőlük.

Képzeld el a lehetetlent: a dollár mint a legbiztosabb tartalékvaluta elveszti varázsát. És képzeld el a másik képtelenséget: az euró, ez a nyamvadt műpénz felkúszik a tartalékvaluta pozíciójába. Lehetséges-e az ilyesmi? Kizárt: a világon mindenütt dollárban számolnak, dollárt vesznek, hogy adósságot törlesszenek, olajat, befolyást szerezzenek. Csakhogy most (állítólag) mégis ez történik: nemzeti bankok a dollár rovására változtatják tartalékvalutáik összetételét: Kína és a kistigrisek eurót vesznek, a két évvel ezelőtti minimumról 20 százalék fölé töltötték fel trezorjaikat. A nagy tétel Kína, 276 milliárddal a második legnagyobb dollártulajdonos, de Tajvan, Hongkong és Dél-Korea is vaskos tartalékokkal rendelkezik. Az itteni "átcsoportosítás", a tartalék összetételének akár csak 10 százalékos megváltoztatása már fontos jelzés a pénzpiacoknak. (Az euró árfolyama a bevezetéskor 1,15 dollár fölött volt, azután lett 0,85 is, mostanában valahol 1,09-1,06 között lebeg. Ami persze kínos Európának, nehezíti az exportot, erősíti a recessziós hatásokat - de bármint van is, a pénzpiacokon vonzóbb lett ez a műpénz.)

Az elmúlt években a jogászi közreműködéssel megvalósított finanszírozási és tőkepiaci ügyletek dokumentálásának egyik leglátványosabb fázisa a tranzakciós jogvélemény (legal opinion) elkészítése és kibocsátása volt. Ez a fajta jogvélemény lényegében nem más, mint a piaci szokványok által kialakított alakiságoknak és a megbízás terjedelmének megfelelő, formális jogi tanácsadás. A jogvélemények kibocsátásának gyakorlata először az Egyesült Államokban - ott is a nagyobb tőkepiaci és finanszírozási ügyletekben - terjedt el, majd nem sokkal később általánossá vált azokon a(z) (euro)piacokon is, amelyeken az amerikai kereskedelmi vagy befektetési bankok megjelentek. Azonban, mielőtt bárki a szemöldökét ráncolná azért, hogy megint gondolkodás nélkül átveszünk külföldi jogi koncepciókat, fontos kiemelni, hogy a jól elkészített jogvélemény kizárólag az ügyletre irányadó jog tekintetében tartalmaz nyilatkozatokat és következtetéseket. Ráadásul a jogvélemény célja és funkciója az adott jogválasztásra tekintet nélkül változatlan - véli ügyvéd szerzőnk, akit a téma áttekintésére kértünk fel.

A február közepén publikált előzetes és egyedi mérlegadatokból kiolvashatónál jóval teljesebb képet adott a CIB Bank 2002-ben produkált teljesítményéről az a március 3-i sajtótájékoztató, amelyen az elmúlt év tavaszán hivatalba álló két társ-vezérigazgató, Farkas Ádám, és Karvalits Ferenc, valamint az elnök, Surányi György mutatta be az IAS szerinti és konszolidált kimutatások fő számait. A prezentáció jelentőségét az adta - túl azon, hogy a hazai bankszektor egyik vezető intézményének teljesítményéről van szó -, hogy az üzleti sikereit hosszú éveken át a Zdeborsky György vezette menedzsment irányításával elérő CIB új vezetősége a jelekből ítélve most tárta a nyilvánosság elé a maga "prezentációs standardjait". Amit tehát most láttunk, vélhetőleg az lesz az alapja a következő időszakban is a bank pénzügyi és üzleti teljesítményéről rajzolható képnek.

A világgazdaság jövője egyre kevésbé kiszámítható. Ez azt is jelenti, hogy az egyes országok, országcsoportok jövője is kevésbé előrebecsülhető, mint négy-öt esztendővel ezelőtt. Jellemző, hogy a konjunktúrakutató intézetek - például a német gazdaságkutatók - évente egyre többször kénytelenek lefelé korrigálni előrejelzéseiket. A világ - paradox módon - kockázatosabbá vált, mint a hidegháború időszakában volt. A kockázatosabb világban, országokban és ágazatokban pedig a részvényekbe vagy devizákba fektetők az utóbbi négy évben súlyos veszteségeket szenvedtek.

- Az elmúlt egy hónap forintpiaci fejleményeiről nehéz bármit is írni, mert nem nagyon voltak fejlemények. A forint árfolyama az euró viszonylatában egy aránylag szűk, 244,50-246,00 forintos sávban
mozgott a hónap nagy részében, figyelmen kívül hagyva a makrogazdasági adatokat - függetlenül attól, hogy azok pozitív meglepetést keltettek (mint a februári 4,5 százalékos inflációs ráta a várt 4,8-4,9 százalék helyett), vagy kedvezőtlen folyamatokat tükröztek. Március harmadik harmadában, az iraki háború kirobbanásakor gyengülés kezdődött, azonban ez is viszonylag korlátozott volt. Az inaktivitás azért is érthetetlen, mert a régióban a cseh korona és a lengyel zloty számottevő mozgást produkált. Bár az elmúlt hónapokban a forint többször is követte a zlotyt, most nem tette.

A Bank & Tőzsde előző lapszámának lezárása óta eltelt időszakban a pénzügyi piacok szempontjából a legfontosabb változást a jegybank monetáris tanácsának február 24-i döntései (a kamatfolyosó plusz/mínusz 1 százalékra szűkítése, a kéthetes betéti tenderre megszabott mennyiségi korlátozás eltörlése) hozták. (Ezt az tette lehetővé, hogy a Magyar Nemzeti Bank adatai szerint a január közepén végrehajtott bankközi piaci intervenció folyamán az országba áramló spekulatív tőke kétharmada február végére távozott.)

A 2002-es esztendő a rekordok éve volt a magyar gazdasági mutatók tekintetében, s ez a tendencia még 2003 elejére is áthúzódott. A költségvetés deficitje a GDP 9,6 százalékával kiugró. Ezt a költségvetési intézményeknél dolgozók bérének hatalmas emelkedése okozta, hiszen a beruházások mértéke "szabad szemmel" alig volt érzékelhető. A folyó fizetési mérleg ugyancsak példátlan módon romlott egyik évről a másikra: hiánya a GDP 5,5 százalékára ugrott a 2001-es 2,5 százalékról, a reálbérek pedig 12 százalékkal gyarapodtak.

Az Egyesült Államok Kongresszusa a befektetők védelmének és a közvélemény bizalmának helyreállítása érdekében az Enron, a Global Crossing, a WorldCom botránya nyomán 2002. július 30-án elfogadta a Sarbanes-Oxley törvényt, amely az 1934. évi tőkepiaci törvény (Securities and Exchange Act) után a legjelentősebb változásokat hozza a vállalatok irányításában.

Nem sokkal több, mint egy év telt el az Egyesült Államok hetedik legnagyobb vállalataként regisztrált Enron 2001. december 2-án bejelentett csődje óta. A kár nagyságát tekintve - amely mára a 32 milliárd dollárt is meghaladja - a legnagyobb amerikai vállalati bukásként híresült el az ügy. Az Enron látványos összeomlása által előidézett dominóeffektus megrázta az egyesült államokbeli vállalati szektort, ami a tőzsdéken is bizalmi válságot okozott. Ugyancsak súlyosan érintette a nemzetközi biztosítói/viszontbiztosítói piacot, azon belül is az úgynevezett surety bondok, a kezesi garanciafedezetek piacát, amelyen biztosítók és viszontbiztosítók vállalnak garanciát ügyfeleik hitelezőinek, ezzel szavatolva azok kötvényformát öltő kötelezettségeinek teljesítését. E piaci szegmens kapacitásai az elmúlt időszakban nagymértékben visszaestek az óceán két partján - annak nyomán, hogy a megrendült bizalmú biztosítók és viszontbiztosítók sorra mondták fel ügyfeleiknél ezeket a szerződéseket.

Az elmúlt másfél hónapban a hazai deviza-, pénz- és tőkepiaci folyamatokat a forint sávszélig történő erősítését célzó spekulációk, a jegybank passzív intervenciója, majd ezt követő intézkedései határozták meg. Emlékeztetőül: az MNB a pénzpiaci kamatokat meghatározó és a tőkepiacra is nagy hatással lévő kéthetes betéti instrumentumát két lépésben 8,5-ről 6,5 százalékra mérsékelte, a kéthetes betétek mennyiséget 100 milliárd forintban korlátozta, az egynapos betét kamatát 3,5 (az egynapos hitelét 9,5) százalékra módosította.

A 2002-es esztendő a tőkepiacokon alighanem örökre emlékezetes lesz a világ legnagyobb gazdaságában kipattant botránysorozat miatt, amelynek stációi között minden idők legnagyobb vállalati összeomlását és neves cégóriások hírnevének besározódását egyaránt láthattuk. Az egészen eddig a hihetetlen kategóriájába sorolt események, amelyek még a vezető könyvvizsgáló cégek egyikét is elsöpörték, bizalmi válságot okoztak az amúgy is depressziós pénzügyi piacokon, és sokak szemében megkérdőjelezték a tőkepiaci hajtóerőktől fűtött gazdasági modell hitelességét. A Világbank igazgatójaként az eseményeket helyben is tanulmányozó Bokros Lajos egykori pénzügyminiszter és tőzsdeelnök szerint a történtek mégsem az amerikai modell krízisét, hanem éppen ellenkezőleg: annak erejét, rugalmasságát és transzparenciáját bizonyítják. A magyar gazdaságtörténetbe az 1995. évi "pályaváltás" kivitelezőjeként bevonuló, a gazdaságátalakító programokban nagy nemzetközi gyakorlatot szerző közgazdász úgy véli: 2002 tanulságaként
az euróövezet vezető gazdaságainak és Japánnak mélyreható változtatásokat kellene véghezvinniük elavult szerkezeteikben, így a politikával erősen összefonódó óriáscégeket kikezdhetetlenné tevő, a rugalmas vállalatokat gúzsba kötő szabályozásban, máskülönben tovább romlik versenyképességük az Egyesült Államokéhoz képest.

A befektetési alapokban a piaci viszonyok hektikussága ellenére is 33 százalékos vagyonnövekmény, a szabályozás liberalizálása jóvoltából új konstrukciók megjelenése - vonták meg 2002 mérlegét a hazai vagyonkezelői szakmát képviselő Befektetési Alapkezelők Magyarországi Szövetségének vezetői évértékelő sajtótájékoztatójukon január 20-án. A mögöttünk hagyott időszakot szinte egyöntetűen a siker szóval jellemző vagyonkezelők ráadásnak azt is a mérlegre tehették, hogy a szövetségbe tömörülő szolgáltatók által kezelt tőke valójában még nagyobbat nőtt, és elérte az 1500 milliárd forintot. Hiszen a tőkepiaci törvény 2001-től fogva lehetővé tette, hogy az alapkezelők a befektetési alapokon és a nyugdíjpénztári vagyonokon kívül egyedi portfóliókat is "gondozhassanak". Az elmúlt év utolsó napjaiban megszavazott s a tőkepiaci szolgáltatók számára több könnyítést (például a felügyeleti díjak mérséklését) hozó szabályozási változások életbelépésével, egyszersmind a gazdaság egyensúlyi viszonyainak erős romlásával formálódó aktuális piaci közegben a legnagyobb hazai intézményi vagyoni kört reprezentáló szövetség 2003-ra 20 százalékos növekedést valószínűsít.

A szövetségi értékelés apropóján néhány alapkezelőt mi is értékelésre kértünk föl. Milyen évet zár az ön által vezetett társaság, és miként értékeli az elmúlt évet a piac szempontjából? Hogyan látja, melyek voltak a befektetéskezelői szakmában a legfontosabb változások, események? Milyen piaci folyamatokra, tendenciákra számítanak 2003-ban és milyen célokat, terveket fogalmaztak meg - kérdeztük.

Az adótörvényekben foglalt, 2003-tól hatályba lépő változások mind a társasági adó, mind a személyi jövedelemadó vonatkozásában sok új lehetőséget teremtenek a befektetőknek.
A leglényegesebb változások a pénzügyi intézményeket, a befektetési vállalkozásokat, a biztosítókat és a kockázatitőke-társaságokat érintetlenül hagyják, mindazonáltal az ügyfeleknek nyújtott kedvezmények ebben a körben is új üzleteket kínálhatnak. A módosítások többségükben már eleget tesznek az Európai Unió elvárásainak, néhány változtatásban pedig az a szándék tükröződik, hogy Magyarország az unió határain belül regionális pénzügyi és innovációs központtá váljon - állapítja meg adószakértő szerzőnk, a KPMG Hungária Kft. pénzügyi szolgáltatási csoportjának vezetője, akit a megújított pénzügyi vonatkozású adószabályok áttekintésére kértünk.

A december 9-ével kezdődő héten ismételten elmaradt a piacszerte várt kamatcsökkentés, noha az azt valószínűsítő várakozások nem veszítettek erejükből. Sokan legalább 50 pontos visszavágást láttak reálisnak, tudva, hogy ennek éppen a monetáris lazítást sürgető vállalati szektor állhatja útját, mert a kierőszakolt döntés aligha tesz jót a jegybanki hitelességnek. A Magyar Nemzeti Bank egész héten olyan nyilatkozatokat adott, amelyekkel azt sugallta, hogy 2002-ben már nem mérsékli kamatait.

Huzamos ideje uralkodott, s nagyrészt ma is dominál az a felfogás, hogy a tőkepiaci allokáció nagyobb mértékű növekedéshez és szilárdabb egyensúlyhoz vezet, mint az intézményi, elsősorban banki finanszírozási mód. Ezt az álláspontot némileg megkérdőjelezte az ezredfordulóra felfúvódott és kipukkadt buborék, s az azt követő tartós, makacs pangás, mondhatnók, majdnem-recesszió. A buborékot egyértelműen a részvénypiaci szereplők magatartására vezetik vissza, s okozati kapcsolatot vélnek felfedezni a legutóbbi, a fejlett technológiai papírokban végbemenő buborékszétfoszlás és a huzamos ideje tartó pangás között.

Szeretettel köszöntjük Önöket a Bank és Tőzsde pénzügyi hetilap megújult honlapján. Reméljük, hogy a több hónapos előkészület után, a Pénzügyi Szervezetek Állami Felügyeletének támogatásával és az Argon Internet Kft. munkájának köszönhetően megújult honlap - a kezdeti "gyermekbetegségek" után - sok örömet okoz majd Önöknek. Amennyiben szolgáltatásunkkal kapcsolatban bármi észrevételük, megjegyzésük van, kérjük írják meg azt a news@bankestozsde.hu emailcímre.

Köszönettel: a szerkesztők

A biztosítótársaságok összesített mérlegfőösszege 2002 márciusának utolsó napján 880 milliárd forintra rúgott, ez 3,4 százalékkal több a 2001 véginél. Az első negyedéves adatok tanúsága szerint a szektorban a lendületes növekedés jelei mutatkoznak, ami elsősorban a díjbevétel bővülésében mérhető. A negyedév folyamán a magasabb díjbevételek alacsonyabb költségekkel társultak, s ez nagyobb nyereséghez vezetett. A szerződések számát tekintve az életbiztosítási üzletág lakossági felhalmozást képviselő ágazatai (vegyes életbiztosítások, járadékbiztosítások), az előző évi tendenciába illeszkedve nem mutattak bővülést - olvasható többek között a Pénzügyi Szervezetek Állami Felügyeletének június végén közreadott első negyedéves szektorjelentésében, a biztosítók teljesítményének összegzéseképpen. A felügyeleti jelentésből ezúttal a biztosítási szektorról szóló statisztikai összefoglalót idézzük.