Nem hiszem, hogy bárki megalapozottan vitathatná azt, hogy a
tőkepiacok fontos szerepet töltenek be egy-egy ország gazdaságában. Hogy miért, nyilvánvaló. Mégis, az utóbbi néhány évben mintha mind a hivatalos, mind a magánszféra közgondolkodásában háttérbe szorult volna ez az evidencia. A tőzsde sanyarú helyzetében ugyanakkor nem elégedhetünk meg a sopánkodással, az okok, a rajtunk kívül álló körülmények felsorolásával, nem várhatjuk mástól a folyamatok jóra fordulását - véli a Befektetési Szolgáltatók Szövetségének főtitkára, aki az általa képviselt szegmens jogszabály-módosítási és piacfejlesztési  javaslatait tekinti át.

A tőzsdék pozitív funkcióit a tőkeallokáció hatékonnyá tételében, a belföldi megtakarítások alakulásában és ezen keresztül a makrogazdasági egyensúly támogatásában vagy a nyilvánosság, az átláthatóság szolgálatában hosszan lehet sorolni. Enélkül is nyilvánvaló azonban, hogy ez az intézmény, tágabban pedig a tőkepiac a társadalom egyik szegmensének boldogulása szempontjából sem lehet közömbös. Hatásai alól - a gazdaságpolitika alakítóitól a kisnyugdíjasokig - senki sem vonhatja ki magát.

Ebből a megközelítésből kiindulva megkísérlem összefoglalni, mit is lehet a hazai tőkepiacot jellemző sanyarú helyzetben tenni. Úgy gondolom,  a tennivalók három nagy csoportba sorolhatók.

• Mindenekelőtt rendbe kell tenni a jogi kereteket. A tapasztalatok tükrében el kell végezni a tőkepiaci törvényben a szükséges finomításokat, el kell készíteni, illetve módosítani kell a végrehajtásához szükséges részletszabályokat (rendeleteket). Ésszerűsíteni kell az adatszolgáltatást, összhangot teremtve a különféle kötelezettségek között.

• Át kell gondolni, hogy milyen kormányzati intézkedésekkel lehet megteremteni a tőkepiac egészséges fejlődéséhez szükséges feltételeket, és meg kell hozni ezeket az intézkedéseket.

• A szakma összefogásával átfogó programot kell kidolgozni a pénzügyi és a befektetési kultúra, valamint az infrastruktúra fejlesztésére; meg kell teremteni a program végrehajtásának szervezeti kereteit és finanszírozásának feltételeit.

Jogi keretek

Ami a jogi kereteket illeti, az év elején hatályba lépett az új tőkepiaci törvény (Tpt.). Megszületése haladás, hiszen átfogóbb és korszerűbb elődeinél. Mégis, már az eddig szerzett tapasztalatok alapján is több helyen kiegészítésre és pontosításra szorul. Néhány kérdést érintően pedig a szakma arra számít, hogy a kedvezőbbé vált kormányzati légkörben sikerül a törvényben foglaltnál ésszerűbb megoldásokat elfogadtatni.

A Pénzügyminisztérium már a nyár folyamán gyűjteni kezdte a törvény módosítására irányuló javaslatokat. Ennek az írásnak az elkészültéig a javaslatok egyeztetése még nem kezdődött el, ezért csak arra vállalkozhattunk, hogy - a teljesség igénye nélkül - számba vegyük a befektetési szolgáltatói szakma által felvetett és a Befektetési Szolgáltatók Szövetsége által képviselt igényeket.

Dematerializáció

A Tpt. egyik legizgalmasabb változása a dematerializációra vonatkozó szabályozás továbbfejlesztése, illetve annak kimondása, hogy az állampapírok kivételével kizárólag dematerializált formában előállított értékpapírt lehet  nyilvánosan forgalomba hozni (6. paragrafus, [3] bekezdés). A törvény arról is rendelkezik, hogy a nyilvános forgalomban lévő nyomdai úton előállított értékpapírokat át kell alakítani dematerializálttá (408. paragrafus). A gyakorlatban azonban hamar kiderült, hogy ezeknek a változtatásoknak az érvényesítése további rendelkezések megfogalmazását igényli. Ezek egyik csokra a nyomdai úton előállított értékpapírok átalakításával függ össze.

Nyilvánvaló, hogy az átalakításnak a teljes mennyiséget kell érintenie. A törvény ugyanakkor ezzel kapcsolatban nem rendelkezik arról, hogy kinek a javára és hol, milyen számlán kell nyilvántartani azt az értékpapírt, amelynek a tulajdonosa elmulasztotta az átalakítás céljára történő benyújtást, tehát nem is ismert. A törvény a keletkezett, de ismert tulajdonos híján lévő értékpapírok vonatkozásában arról sem rendelkezik, hogy ezeket milyen jogcímen kezeli a kibocsátójuk (ha ő kezeli). Ezért azt is meg kellene határozni, hogy milyen jogcímen kell kezelni az át nem vett dematerializált értékpapírokat, illetve azt, hogy milyen számlán kell kezelni az értékesített dematerializált részvény ellenértékét. Az előző szabályozás szerint ezt az ellenértéket a kibocsátó a tulajdonos jelentkezéséig hitelintézetnél vagy az elszámolóháznál vezetett letéti számlán volt köteles tartani. A Tpt. most erre vonatkozóan nem rendelkezik.

A törvény 12. paragrafusának (1) bekezdése kimondja, hogy az átalakított értékpapírokat a kibocsátó - amennyiben részvényről, illetőleg tulajdonviszonyt megtestesítő egyéb értékpapírról van szó - befektetési szolgáltató közreműködésével értékesíti.

Az értékesítésre a jogszabályban nincs határidő, ennek hiányát garanciális okokból szükséges pótolni.

Az értékpapír-követelés helyébe lépő pénzkövetelés elévülésére nézve az értékpapírban megtestesített követelés elévülésére irányadó szabályok alkalmazását rendeli el a törvény. Az előbbiek alapján azonban az elévülés egyes értékpapírok vonatkozásában eltérő. Célszerűbb volna az egységesítés, a pénzkövetelésre vonatkozó elévülési szabályok alkalmazása.

Befolyásszerzés

A nyilvánosan működő részvénytársaságokban való befolyásszerzés szintén viszonylag új szabályozása is több problémát vetett fel már a gyakorlatban. Eszerint a 33, illetve 25 százaléknál nagyobb befolyás szerzéséhez 15 napon belül - a Pénzügyi Szervezetek Állami Felügyelete (PSZÁF) által előzetesen jóváhagyott - nyilvános vételi ajánlatot kell tenni. Ez a szabály érvényes akkor is, ha a szóban forgó mértékeket meghaladó befolyás nem közvetlenül erre irányuló magatartás következménye (68. paragrafus, [2] bekezdés). Ugyanakkor, ha a befolyást nem a törvényben foglaltaknak megfelelően szerezték, az érintett társasággal szemben a tagsági jogok nem gyakorolhatók, és a befolyásszerző köteles 60 napon belül elidegeníteni a 33, illetve 25 százalékot meghaladó mértékű szavazati jogát megtestesítő részvényeket  (77. paragrafus).

Az első esetben különböző okokból előfordulhat, hogy az adott értékhatárt meghaladó mennyiségű részvény tulajdonlása nem a befolyásszerzés céljával áll elő. Erre nézve indokolatlan a vételi ajánlat megtételének kötelező előírása, elegendő a szóban forgó részvénycsomag értékesítésének megkövetelése. Ezt az álláspontot támasztja alá a PSZÁF gyakorlata is. Úgy gondoljuk továbbá, hogy akkor lesz pontos ez a szabályozás, ha nem a 33, illetve 25 százalékot meghaladó mértékű szavazati jogot megtestesítő részvény elidegenítésének kötelezettségét mondja ki a törvény, hanem azt, hogy azt a részvénycsomagot kell eladni, amelyik a problémát okozta.

Részvénykönyvvezetés

A részvénykönyv vezetésére vonatkozó szabályok rendezetlenségét a Tpt. sem oldotta meg (XV. fejezet).

Megítélésünk szerint ehhez koncepcionális döntésre van szükség. Mindenekelőtt meg kell határozni a részvénykönyv vezetésének célját, ennek híján ugyanis a szükséges eszközökről sem lehet rendelkezni. Azt kell eldönteni, hogy a részvénykönyv teljes körű, folyamatos nyilvántartás-e, amelyben minden változást a lehető legrövidebb határidővel át kell vezetni, vagy csak egy olyan adatbázis, amelyik a releváns időpontokban ad eligazítást. Amennyiben az előbbi, akkor nem lehet helye a szabályozásban az értékpapírszámla vezetője részéről a részvénykönyv vezetőjének történő bejelentésnek, illetve annak tartalma tekintetében a részvényes eltérő rendelkezésének (149. paragrafus, [2] bekezdés). Amennyiben pedig az utóbbi, akkor a bejelentés csak a részvényes kifejezett rendelkezése alapján történhetne.

A mai szabályozás szerint a részvénykönyvbeli bejegyzés céljára szolgáló bejelentést az érintett számlán történő jóváírást követően öt napon belül kell megtenni, és ugyancsak öt napon belül kell bejelenteni azt, ha a részvényes tulajdonjoga a számlán történő terheléssel megszűnt. Amennyiben a rendelkezések érvényben maradnak, szükség van annak megoldására, hogy az adott részvény vonatkozásában a részvénykönyvben az új tulajdonos személyének bejelentése és a régi törlése azonos időpontban történjen. Tőzsdére bevezetett értékpapírok tekintetében megoldást kínál a tőzsdei szabályzatokra való utalás, vagyis az, hogy a bejelentési határidők a tőzsde szabályzatához igazodjanak. Megjegyezzük azonban, hogy a témával foglalkozó szakértők szerint a részvényesi tulajdon törlése a részvénykönyvből öt napon belül a gyakorlatban nem oldható meg.

A hatályos szabályozás alapján, amennyiben a részvényes nem nyilatkozik erről, az értékpapírszámla vezetőjének valamennyi szerzéskor (akár napi rendszerességgel) regisztráltatnia kell a részvényest, illetve a tulajdonában álló papírmennyiséget a részvénykönyvben. Az előző gyakorlathoz képest, amikor a regisztráció a társasági eseményeket megelőzően történt, olyan új szabályról van szó, amelyre a piac sem technikailag, sem logisztikailag nincs felkészülve. A valóságban az érintettek (kibocsátók, számlavezetők, Keler Rt.) nem képesek teljesíteni a regisztrációval kapcsolatos egyes kötelezettségeiket.

Igaz ugyan, hogy az értékpapírhoz kapcsolódó (szavazati, osztalék iránti) jogok gyakorlásának feltétele a részvénykönyvbe való bejegyzés, véleményünk szerint ez mégsem indokolja a napi rendszerességű regisztráltatás kötelezettségét. Hiszen a részvényes az átruházással megszerzi a részvény tulajdonjogát, ám azzal kapcsolatosan bizonyos jogokat még nem tud gyakorolni. Ha a regisztrációja nem történik meg, tulajdonjogát az értékpapír-számláját vezető bank nyilvántartásai egyértelműen bizonyítják. Érdekeinek védelme szempontjából a legfontosabb az, hogy a részvényhez kapcsolódó jogait a társasági események alkalmával gyakorolni tudja, és - akár csak az elmúlt évek gyakorlatában - a társasági eseményeket megelőzően regisztrálják a részvénykönyvben.

Mi azt javasoljuk, hogy a jogalkotó válassza azt a megoldást, hogy a részvénykönyvbe való bejegyzés a részvény tulajdonosának rendelkezése alapján és annak megfelelően történjen meg. A tulajdonos ugyanis az esetek egy részében részvényt ad-vesz, akár naponta többször is, és nem érdekli a bejegyzés, tehát rá kell bízni, hogy kíván-e, és ha igen, mikor megjelenni a részvénykönyvben.

Ugyanakkor meg kell oldani a tulajdonosi azonosítás intézményének szabályozását a törvényben.

Ügyfélszámla

A szakma tiltakozása ellenére a törvénybe került néhány olyan rendelkezés is, amelyet a hivatalos szervek képviselői szerint az európai uniós jogharmonizáció követelményei miatt kell abban a formában szabályozni. Ezek egyike az ügyfélszámlához kapcsolódik.

A befektetési vállalkozások vezetőinek régi sérelme, hogy az ügyfelek számára vezetett számla a funkcióját tekintve korlátozott rendeltetésű pénzforgalmi számla, amelyen csak a befektetési szolgáltatások körébe tartozó ügylethez kapcsolódó pénzforgalom bonyolítható le (147. paragrafus [2] bekezdés). Azt sérelmezik, hogy ügyfeleik az értékpapírjaik eladásakor a számlájukon megjelenő pénz fölött nem rendelkezhetnek szabadon, azt nem utalhatják át például portfóliójuk átrendezése kapcsán közvetlenül ingatlanvásárlásra, hanem csak hitelintézetnél vezetett számlájuk közbeiktatásával. Ez adminisztrációs többletteher, és növeli a költségeket. Ilyen korlátozás a hitelintézetekre nem áll fenn, hiszen azok ugyanezen tevékenység keretében a befektetési szolgáltatáshoz kapcsolódó pénzforgalmat az érdekelt ügyfél bankszámláján is lebonyolíthatják (148. paragrafus). Ez sérti a versenysemlegességet, és ezáltal alkotmányossági aggályokat is felvet.

A Tpt. tervezetének vitájában nem sikerült érvényesítenünk álláspontunkat, ám azt a törvény módosítására irányuló tárgyalásokon is fenntartjuk. A 2000/12/EC direktíva 3. cikkelye, amelyre a PM szakértői hivatkoznak, valóban csak hitelintézetek számára engedélyezi a betétgyűjtést. Esetünkben viszont szó sincs arról, hogy a befektetési vállalkozások számára ezt kívánnánk lehetővé tenni. A korlátozás feloldását csak az értékpapírok értékesítéséből az ügyfélszámlára befolyó és értékpapírok vásárlására, illetve ezzel kapcsolatos szolgáltatások költségeinek fedezésére szolgáló összegek vonatkozásában szorgalmazzuk.

Ügyfél és tájékoztatás

A befektetési vállalkozások és az ügyfeleik közötti szerződés létrejöttének feltételeire és az ügyfelek tájékoztatására vonatkozó szabályok a Tpt. előkészítését szolgáló egyeztetések nyomán bizonyos mértékben korszerűsödtek, az értékpapírtörvényből mégis - tiltakozásunk ellenére - egy sor elavult és nehezen vagy egyáltalán nem végrehajtható rendelkezés lett a Tpt. része. Érvelésünk rendre megbukott azon a kormányzati állásponton, hogy az általunk kifogásoltakat a jogharmonizációs követelmények miatt kell beépíteni az új jogszabályba is.

Azt sikerült elérnünk, hogy az értékpapírtörvénnyel ellentétben a Tpt. különbséget tesz egyrészről a befektetési szolgáltató és az ügyfele közötti első találkozás, a (keret)szerződés megkötése, másrészről az eseti megbízást és az annak elfogadását tartalmazó szerződés között. Így a befektető védelmét szolgáló részletes tájékoztatás kötelezettsége (az árfolyam alakulásáról, az ügylet kockázatáról, a befektetővédelmi rendszerről, a nyilvános információkról stb.) csak az előbbi szerződés kapcsán áll fenn, és nem kell azt megismételni minden megbízáskor. A törvény kivette a tájékoztatás kötelezettsége alól az intézményi befektetőket, de nem tesz különbséget ebben a tekintetben a valóban gyakran tájékozatlan kisbefektetők és az olyan nagyvállalatok között, amelyek értékpapírügyleteit hivatásos apparátus intézi. A Tpt. szerint a tájékoztatásról az ügyfél lemondhat, de feltételekkel, ami érthetetlen (115. paragrafus, [7] és [8] bekezdés). A lemondás korlátozott lehetősége helyett megoldást kínálhat a szabály megfordítása, és az, ha a tájékoztatási kötelezettséget (bizonyos alapvető információk közlésén túlmenően) csak arra az esetre nézve írnák elő, ha azt az ügyfél kifejezetten írásban kéri.

Mindennél komolyabb problémát képviselnek az értékpapírtörvényből átvett azon szabályok, amelyek értelmében a befektetési szolgáltatók bizonyos esetekben firtathatják ügyfeleik piaci ismereteit (115. paragrafus, [3] bekezdés), kötelesek megvizsgálni azok kockázatviselő képességét, ehhez kapcsolódóan a vagyoni helyzetükre vonatkozó írásbeli nyilatkozatot kérhetnek, annak alátámasztására pedig okiratok bemutatását, más szolgáltatóval való üzleti kapcsolatuk feltárását kérhetik (116. paragrafus). E követelmények képtelenségét aligha kell indokolni. Ezek alapján, ha valamely szolgáltató biztos akar lenni abban, hogy egy felügyeleti ellenőrzéskor nem kapják törvényszegésen, egy néhány tízezer forintért értékpapírt vásárolni kívánó befektetőtől vagyonnyilatkozatot kérhet, az ingatlanjaira vonatkozó földnyilvántartási kivonatok becsatolását követelheti meg, és keresztkérdésekkel sarokba szorítva kell kifaggatnia őt arról, hogy más szolgáltatókkal milyen kapcsolatban áll. Komolyra fordítva a szót: a szolgáltatónak semmi köze sincs ügyfelének vagyoni helyzetéhez, sem más üzleti kapcsolataihoz. Ezeknek a szabályoknak csak üzleti és banktitkok megsértésével lehetne eleget tenni. A tetejébe két egymást követő paragrafus másképpen szabályozza ezt a kötelezettséget (a 115. paragrafus [3] bekezdése, illetve a 116. paragrafus). Az előbbi csak a származtatott ügyletekre vonatkozik, a másik a kockázatviselő képesség vizsgálatának kötelezettségét mindegyik ügylettípusra kiterjeszti.

A szolgáltató szerintünk követelheti biztosítékok adását, és tájékoztatást kérhet - az ügylethez szükséges mértékben - az ügyfél pénzügyi (és nem vagyoni) helyzetéről. Azt pedig, hogy jól felfogott érdekében mit és hogyan vizsgál, bízzuk rá. De ne nagyon vizsgáztassa az ügyfeleit piaci ismeretekből, mert az igencsak furcsa lenne.

Vizsgáljuk meg, hogy mit mond erről a sokszor idézett EU. A jogharmonizációs követelményekre figyelemmel a 93/22/EGK tanácsi irányelvből kell kiindulni. Ennek preambuluma többek között azt mondja ki: "...csak a legalapvetőbb harmonizációt kell megvalósítani, ami szükséges és elégséges az engedélyezési és a prudenciális felügyeleti rendszer kölcsönös elismeréséhez". Majd úgy folytatja: "...az irányelv egyik célja az, hogy védje a befektetőket", és "... figyelembe kell venni azt, hogy a befektetők különböző kategóriái mennyire igénylik a védelmet, és milyen szintű szaktudással rendelkeznek". A 11. cikkely pedig úgy rendelkezik: a következő szakaszokban megfogalmazott elveket olyan módon kell alkalmazni, hogy figyelembe vegyék azon személy szakmai természetét, aki a szolgáltatást igénybe veszi. Az irányelv szükségesnek tartja annak lehetővé tételét, hogy a befektetési vállalkozások "információt kérhessenek ügyfeleiktől azok pénzügyi helyzetére, befektetési gyakorlatára és az igényelt szolgáltatásokkal kapcsolatos céljaikra vonatkozóan". Olyan előírást nem találtunk, amelyik kötelezővé tenné a kockázatfeltáró nyilatkozat tételét vagy a kockázatviselő képesség vizsgálatát, a vagyoni helyzetre vonatkozó nyilatkozat követelését stb.

A Tpt. szabályai hátterében túlzó befektetővédelmi meggondolások állhatnak. Fenntartásuk semmilyen indokolható célt nem szolgál, formális és bürokratikus. Rá kellene ébrednünk végre arra, hogy régen kiléptünk hazánk szűk keretei közül. Az ügyfelek számottevő része komoly tőkepiaci múlttal rendelkező országból jön. Különösen az ő körükben találkozhatnak értetlenséggel ezek a szabályok, amelyek így rontják nemzetközi versenyképességünket. Nem számíthatunk arra, hogy a világ tőkepiacának szereplői hozzánk fognak igazodni. S ha egy külföldi (különösen tengerentúli) nagybefektető saját országa törvényeinél rá nézve érthetetlen okból szigorúbb szabályokkal találkozik, akkor más piacok felé fordul.

Ügyvezetők

A befektetési vállalkozások számára két ügyvezető alkalmazását írja elő a Tpt. (97. paragrafus, [16] bekezdés). Ezt, főleg a kisebbekre nézve, indokolatlannak és fölösleges költségnövelésnek tartjuk. Szerintünk a két ügyvezető előírása elegendő volna azoknál, amelyeknél az egyik vezető devizakülföldi.

A PM a korábbi egyeztetések során az uniós jogharmonizációra hivatkozva hárította el javaslatunkat. Ugyanakkor a 93/22/EGK tanácsi irányelv (II. fejezet, 3. cikkely, [3] bekezdés) kimondja: "...egy cég üzleti tevékenységének irányítását legalább két főből álló testület ülésén kell meghatározni... az illetékes hatóság kiadhat felhatalmazást... tevékenységük természetét és nagyságrendjét tekintetbe véve olyan befektetési vállalkozásoknak, amelyek jogi személyek, és amelyeket egy természetes személy irányít társasági szerződésük és a nemzeti törvényeik értelmében". Mindebből nem tudunk kiolvasni olyan értelmezést, amelyik szerint uniós követelmény lenne mindenütt két ügyvezető alkalmazása.

Fölöslegek

Úgy véljük, a Tpt. mindezeken túl is számos indokolatlan és fölösleges korlátozást tartalmaz, ami a pénzügyi szektorral, különösen a befektetési szolgáltatókkal szembeni bizalmatlanságot tükrözi. Holott az úgynevezett brókercsődök lecsengésével a piac az utóbbi években megtisztult, a szabályozás fejlődött, a szabályok megtartása fölött erős, szakmailag felkészültebb felügyelet őrködik. Ma már semmi sem indokolja a brókerekkel szembeni bizalmatlanságot (ellenszenvet) és az abból fakadó indokolatlan szigort, az értelmetlen bürokratikus korlátokat. A Tpt. módosítására irányuló egyeztetések folyamán megkísérlünk ezek tekintetében józan kompromisszumokra jutni. Lássunk néhányat!

Külföldi kibocsátók

A külföldi kibocsátók papírjának belföldi forgalomba hozatalához készített tájékoztatót hiteles magyar fordításban is közzé kell tenni (59. paragrafus, [5] bekezdés, 62. paragrafus, [2] bekezdés). Megfontolandónak tartjuk, hogy ezeket a tájékoztatókat (és más dokumentációkat) angolul tehessék közzé. Számos olyan országban, amelyben nem hivatalos nyelv az angol, ez a gyakorlat. Ily módon ez a követelmény fölösleges visszatartó hatást fejt ki, és versenyhátrányba hoz minket.

Kapcsolatok, küszöbök

A befektetési szolgáltatók egymással kötött ügyleteit be kell jelenteni a
felügyeletnek, ha tulajdonosi kapcsolatban vannak, illetve - bizonyos feltételekkel - közös tulajdonosuk van (123. paragrafus). Javasoljuk e szabály alól kivenni azokat az ügyleteket, amelyek likviditás- vagy kockázatkezelési célt szogálnak.

A korábban hatályos joghoz hasonlóan a Tpt. több helyen (például 107. paragrafus, [5] bekezdés) 10 százalékban határozza meg azt az alsó tulajdonszerzési küszöböt, amelyhez valamiféle következményt kapcsol. Több más pontjában viszont 5 százalékra csökkentette ezt a küszöböt, vagy bevezette azt. Például a befektetési szolgáltatók egymással kötött ügyleteit bejelentési kötelezettség terheli, ha olyan közös tulajdonosuk van, amelyik az egyikükben vagy mindkettőjükben 5 százaléknál nagyobb közvetlen/közvetett tulajdoni hányaddal vagy szavazati aránnyal rendelkezik (123. paragrafus). Ugyanígy előzetes engedélyt kell kérnie a felügyelettől annak, aki tőzsdében legalább 5 százalékos tulajdoni vagy szavazati hányadot kíván szerezni (307. paragrafus, [3] bekezdés), be kell jelenteni az 5 százalékos határ lefelé való átlépését (308. paragrafus, [1] bekezdés), valamint az 5 százalékot elérő befolyásszerzést (67. paragrafus, [1] bekezdés). E határérték lejjebb vitelének nem látjuk érdemi indokát, az szerintünk csak a bürokráciát növeli.

A Tpt. azt is kimondja, hogy a portfóliókezelő a tulajdonában lévő értékpapírokat az általa kezelt portfólióban nem helyezheti el, és nem vásárolhat az általa kezelt portfóliók részét képező papírt (136. paragrafus, [3] bekezdés).

Javasoljuk e tilalom oldását, mert a visszaélés lehetősége elsősorban az árazással kapcsolatos. A tőzsdén forgó papírok árfolyama megállapítható, akárcsak azoké, amelyek árát nyilvánosan jegyzik. Ezekre nézve nem látjuk értelmét a tilalom fenntartásának.

Szerződés, értesítés

A törvény értelmében az értékpapírszámlán végrehajtott műveletekről a számlavezető a művelet napján visszaigazolást köteles kiállítani és küldeni a számlatulajdonosnak (142. paragrafus, [1] bekezdés). Javasoljuk e kikötés pontosítását úgy, hogy a visszaigazolás küldésének kötelezettsége csak a megbízás alapján végrehajtott adásvételi ügyletekre vonatkozzon. A szolgáltató tulajdonában álló értékpapírok adásvételekor elegendőnek tartjuk a számlakivonat negyedévenkénti küldését, ennek a műveletnek a megtörténtéről ugyanis az ügyfél már a megbízáskor tájékoztatást kap.

A Tpt. szerint a számlavezető csak bizonyos feltételekkel szüntetheti meg az ügyfelével kötött szerződést (145. paragrafus, [2] bekezdés). Ezzel szemben szükségesnek tartjuk annak lehetővé tételét, hogy a befektetési szolgáltató saját belátása alapján felmondhassa azoknak az ügyfeleknek a számláit, akik/amelyek véleménye szerint fokozott kockázatot képviselnek, vagy megkísérelnek visszaélni a szolgáltatások kínálta lehetőségekkel. Semmi sem indokolja a felmondás korlátozását, mert a szolgáltatót szerződéskötési kötelezettség sem terheli. A pénzmosás elleni fellépés is a korlátozás feloldása mellett szól.

Nominee

A részvényesi meghatalmazottra vonatkozó új szabályok értelmében a belföldi nominee bizonyos esetekben, a külföldi nominee pedig mindig korlátozott annyiban, hogy a mögöttes tulajdonosok nélkül nem jegyeztethető be a részvénykönyvbe (151. és 152. paragrafus). Ez a korlátozás ahhoz vezetett, hogy a nominee alkalmazása nem vált piaci gyakorlattá. Különösen a külföldi nominee tekintetében okoz ez gondot, ugyanis a szabály végrehajthatatlan. Ezért javasoljuk a devizakülföldi nomineera nézve is a belföldi nomineera vonatkozó szabályok alkalmazását, azaz annak a rendelkezésnek a megváltoztatását, amely szerint a külföldi részvényesi meghatalmazott kizárólag a részvényessel együtt jegyezhető be.

A törvény értelmében a részvényesi jogok gyakorlására kötött szerződés a részvény átruházásával megszűnik (155. paragrafus, [1] bekezdés). A részvényesi megbízott intézményének fejlesztése érdekében felvetettük annak lehetővé tételét, hogy e tevékenység vonatkozásában keretszerződés jöjjön létre, tehát nominee-szerződést ne csak egyes részvények vonatkozásában lehessen kötni.

Befektetési hitel

A befektetési hitelezés tekintetében a Tpt. úgy rendelkezik, hogy a hitelt nyújtó köteles meggyőződni ügyfele kockázatviselő és fizetőképességéről, pénzügyi helyzetének stabilitásáról (156. paragrafus, [2] bekezdés). Az értékpapír-óvadék fedezetével történő hitelezés kapcsán ez fölösleges és értelmetlen is.

Ugyanitt a Tpt. megtiltja a befektetési hitel nyújtását - egyebek között - a hitelnyújtó tulajdonában lévő papírok vásárlásához. Szakmailag ez a korlátozás is értelmetlen, ezért szükségtelen is, hiszen harmadik fél közbeiktatásával megkerülhető.

Értékpapírkölcsön

Az értékpapírkölcsön-ügyletekre a törvény óvadék kikötésének kötelezettségét írja elő a kölcsönbeadóra, illetve az ügyletben bizományosként közreműködő befektetési szolgáltatóra (168. paragrafus, [4] bekezdés). Véleményünk szerint az ilyen kölcsönzés tartalmát tekintve nem különbözik a Ptk.-nak megfelelő klasszikus pénzkölcsönzéstől. Ezért a piacot korlátozó rendelkezésnek tartjuk az óvadék kötelezővé tételét, aminek csak akkor látjuk értelmét, ha a szolgáltató a befektetési hitelezéshez hasonlóan ügyfelei számára ellenérték fejében üzletszerűen kölcsönöz. Az "óvadékolás" azonban nem vonatkozhat kötelezően a befektetési szolgáltató vagy hitelintézet által kölcsönvett értékpapírra.

Az értékpapír-kölcsönzési keretszerződésnek és az értékpapírkölcsön-szerződésnek a törvény szerint azonos a kötelező tartalma (170. paragrafus, [2] bekezdés). Mi azonban úgy véljük, hogy a kettő között különbséget kellene tenni. Az utóbbi tartalma nem lehet ugyanolyan részletezettségű, mert akkor értelmét veszti.

Tőzsdeszabályok

A tőzsde tulajdonosaira és a tulajdonszerzésre vonatkozó szabályok között a törvény úgy rendelkezik, hogy egy tulajdonos közvetlen vagy közvetett részesedése és szavazati aránya sem haladhatja meg a 10 százalékot (307. paragrafus, [1] bekezdés). Érthetetlen, hogy a PM a szakma erőteljes tiltakozása ellenére miért erőltette a törvénybe ezt a korlátozást, amikor ekkori minisztere külföldi tárgyalásain a régióbeli tőzsdék szövetkezésének szükségességéről beszélt. Javasoljuk e korlátozás feloldását, mert ez indokolatlanul korlátozza a tőzsde mozgásterét. A törvény ugyanakkor további, általunk indokolatlannak, sőt károsnak tartott korlátozásokat tartalmaz a tőzsde szabad pénzeszközeinek befektetéséről (330. paragrafus).

Ezzel a tőzsdei termékeket kívánja - bizonyos kivételekkel - kizárni, amivel a bizonytalanabb értékpapírok irányába tereli az intézményt. Ezt elkerülendő javasoljuk kimondani azt, hogy a tőzsde csak a legmagasabb kategóriájú tőzsdei részvényekbe és az állampapírokba fektethet. A bennfentes kereskedés gyanújának eloszlatása érdekében a részvények teljes kizárása is megoldás lehet.

Hitelfelvétel

A törvény értelmében a befektetési szolgáltatók kötelesek a felügyeletnek bejelenteni s egyidejűleg közzétenni, ha szavatolótőkéjük legalább 10 százalékát elérő hitelt vesznek fel (395. paragrafus, [1] bekezdés, k pont). Az ilyen mértékű hitelfelvétel a normális ügymenet része, a felügyeleti ellenőrzés vagy az ügyfelek számára semmilyen következtetés levonására nem alkalmas, ezért úgy véljük, a kiépített sokrétű adatszolgáltatási kötelezettség közepette fölösleges.

Szolgáltatók és terhek

A Befektetővédelmi Alap (Beva) ügye elsősorban nem szabályozási kérdés, mégsem kerülhető meg itt. Az ismert probléma lényege az, hogy a befektetővédelmi rendszer kialakításakor nem volt elegendő idő ahhoz, hogy a befizetésekből felhalmozódjon az alapszerű működéshez elengedhetetlen vagyon, mert túl sok felelőtlen és nem különösebben gátlásos ember látott gyors pénzszerzési lehetőséget a tőkepiacban. Ez vezetett a brókercsődsorozathoz, aminek következtében a Beva a mai napig "fut" az események után, és ez a piacon maradó, számukban megfogyatkozott brókercégek megsarcolása ellenére még hosszú évekig így lesz. Ami nem mellékesen a befektetővédelem összeomlásával is fenyeget. Évek óta minden tőlünk telhetőt elkövetünk ennek a helyzetnek a megváltoztatásáért, lényegében eredménytelenül.

A Tpt. módosította a felügyeleti díjakat, és ami a leginkább növelte a terheket: eltörölte a fizetendő díj felső határát. Az illetékesek az ezzel kapcsolatos megjegyzéseinket következetesen lesöpörték az asztalról. Legutóbb a Magyar Bankszövetség és a Befektetési Szolgáltatók Szövetsége a PSZÁF elnökéhez írt levelében a felügyeleti díjak kapcsán kifejtette egyebek között, hogy a szolgáltatás, különösen egyes ügylettípusok aránytalan megdrágítása, külföldre szoríthatja a tevékenységet. Belföldi hitelintézetek, illetve forgalmazók a költségek csökkentése érdekében külföldön fogják lebonyolítani a forgalmukat. Ez pedig a felügyeleti díjbevételek csökkenését is maga után vonja.

Felvetéseink alapján a pénzügyminiszter 2002 februárjában úgy foglalt állást, hogy a befektetési szolgáltatók likviditás- és kockázatkezelési célú ügyletei nem minősülnek kereskedelmi tevékenységnek, ezért nem kell felügyeleti díjat fizetni utánuk. Ez azonban csak részben oldotta meg a problémát.

A Beva-díjak ügyében sokszor fejtettük ki, hogy a Beva fizetési kötelezettségei nagyrészt a szabályozás nem megfelelő volta és az akkori felügyelet gyengesége, tapasztalatlansága miatt, vagyis az állam érdekkörében keletkeztek, arra a tisztességes szolgáltatóknak befolyásuk nem volt. Ezért nem lehet ezt a terhet egészében a piacon maradó szolgáltatókra hárítani. Mint az köztudott, az alap ellehetetlenülésének megakadályozására az előző kormány kezességet vállalt annak hitelfelvételéhez, aminek birtokában a Beva mintegy két és fél milliárd forint hitelt vett fel. A törlesztéshez, a kamatok fizetéséhez és a fenntartási költségek fedezéséhez a következő tíz esztendőben évente mintegy 700 millió forint bevétel szükséges tagdíjak formájában. Miközben a tőzsdei forgalom erősen és tartósan csökken, s a szolgáltatók kétharmada kivonult a piacról, a teher a maradók között oszlik meg, amelyek száma előreláthatólag emiatt is apadni fog. A Beva, a Budapesti Értéktőzsde és a Befektetési Szolgáltatók Szövetsége 2002 májusában közös levélben fordult a pénzügyminiszterhez, és felhívta a figyelmét arra, hogy a Beva tagjai az eddigiekben teljesítették a törvényben előírt kötelezettségeiket, és jelentős részben önként is erőfeszítéseket tettek a befektetővédelmi rendszer működőképességének fenntartásáért. A tagság által a nehéz piaci körülmények között viselt terhekből azonban a következő néhány évben relatíve minimális vagyon felhalmozódására telik, mivel 2004-től elkezdődik a tőke törlesztése is. Az együttes terhek szinte a teljes éves díjbevételt felemésztik, és további vagyon felhalmozása a tagi terhek növelése nélkül nem lesz lehetséges. A díjfizetési kötelezettség mértékének növelése a mai piaci körülmények között pedig nem reális.

Súlyosbítja ezt a helyzetet az, hogy az EU-hoz történő csatlakozás következményeként (két lépcsőben) lényegesen megnő a Beva kártalanítási kötelezettségének terjedelme, és - bár a felügyelet hatékony kontrollja és a piaci koncentráció révén a kártalanítási helyzetek kialakulásának valószínűsége lényegesen csökkent - az alap vagyona messze nem volna elegendő akár egy közepes méretű kártalanítási ügy kezelésére sem. A csatlakozás azonban nemcsak az uniós követelmények formális teljesítését igényli, hanem megköveteli a tőkepiaci intézmények működőképességét is. Bonyolítja a majdani helyzetet az, hogy a tagországokban székhellyel rendelkező fióktelepek csatlakozhatnak az alaphoz, s ezzel a nemzeti befektetővédelmi rendszerek szorosan összekapcsolódnak, egyes tagok tekintetében párhuzamosan nyújthatnak halmozott védelmet. Ez feltétlenül megköveteli a hazai rendszer biztonságos működését, amihez megfelelő vagyoni háttér szükséges.

Ezért felvetettük: amennyiben a Beva mentesülhetne a hiteltörlesztés terhei alól, akkor a tagság díjfizetési terheinek változatlanul hagyását feltételezve már ettől az évtől elkezdődhetne a vagyon intenzív felhalmozásának folyamata, és a fokozatos növekedéssel együtt az állami kezesség egyre inkább elméleti jellegűvé válna. Tehát mind az állam, mind a tagság, mind a Beva szempontjából ésszerű megoldás lenne, ha az állam egyszeri aktussal vagy a következő három-négy évben több lépésben átvállalná a hiteltörlesztés kötelezettségét.

Másik megoldásként azt javasoltuk, hogy az állam a tagok által bármilyen törvényes jogcímen teljesített díjbefizetéseket követően ezek összegének megfelelő nagyságú költségvetési juttatást folyósítson a Beva számára. Ez a megoldás valószínűleg kedvezőtlenebb, mint az egyösszegű támogatás. Előnye ugyanakkor az, hogy a tagság és az állam érdekeltsége egybeesik, s jól kifejezi, hogy a befektetői biztonság közös felelőssége az államnak és a Beva tagságának.

Hangsúlyozzuk, hogy az esetleges támogatás nem a befektetőket megkárosító társaságokat részesítené juttatásban, nem a piac konszolidációjáról lenne szó, hanem a befektetők védelme érdekében adott pénzügyi segítségről.

Amint utaltam rá, e javaslatok csak közvetve szolgálják a befektetési szolgáltatók érdekeit. Az elsődleges cél a hazai tőkepiac fejlesztése, ennek érdekében nemzetközi versenyképességünk fenntartása és a befektetők védelme.

A versenyképesség a nemzetközi tőkepiacon - figyelemmel a devizaliberalizáció hatásaira és az uniós csatlakozás közeledésére - olyan követelmény, amelynek a tőkepiac működését övező feltételrendszer alakításakor szerintünk elsőbbséget kellene kapnia a szűk értelemben vett költségvetési szempontokkal szemben. Ezért tartjuk aggályosnak a piaci szereplők terheinek fokozódását és a díjfizetési plafon eltörlését, ami a tőzsdei ügyletek lényeges drágulásához (a befektetési szolgáltatók nyereségességének látványos romlásához) vezetett.

Nagyon komolyan figyelembe kell venni azt, hogy a szolgáltatók terheik növekedésekor két út között választhatnak: azok egy részét átterhelik az ügyfeleikre, ami által elveszítik a versenyképességüket és ezzel jövedelemtermelő képességüket, vagy rögtön lehúzzák a rolót. Sajnálatos módon számos külföldi tulajdonú szolgáltató vonult már ki piacunkról, ami azt támasztja alá, hogy nem rémeket látunk.

Piacfejlesztés és

javaslatok

Sok jel és nyilatkozat mutat arra, hogy az új kormány fogékony a tőkepiac iránt. Ezt igazolja az is, hogy javaslataink egyes elemei belekerültek a száznapos programba.

A Budapesti Értéktőzsde, a Keler Rt. és a Befektetési Szolgáltatók Szövetségének vezetőit ez a körülmény arra késztette, hogy a kormányváltás után újra összeállítsák és eljuttassák a legmagasabb szintű kormányzati tényezőkhöz azokat a javaslataikat, amelyek a tőkepiac fejlődését szolgálhatják. Kifejezésre juttattuk azt a meggyőződésünket is, hogy egy határozott intézkedéscsomag, a kormányzat elkötelezettségének kinyilvánítása, a szabályozás világos és kiszámítható volta döntő jelentőségű lehet a tőke-
piac fejlődésére.

A napjainkra kialakult holtpontból való kimozdulás céljával állítottuk javaslataink középpontjába a tőzsdére lépés ösztönzését. Ennek egyik eleme a tőzsdei társaságok számára EU-konform kedvezmények nyújtása. Az erre fordított eszközök érvelésünk szerint megtérülnének azon keresztül, hogy az érintett társaságok működésének átláthatóbbá és ellenőrizhetőbbé válásával szűkülnek a különféle adóelkerülési technikák alkalmazásának lehetőségei.

Az ösztönzés másik módja a vezetői részvényopciók és a dolgozói részvényvásárlási programok szerepének növelése kedvezőbb adóztatással és olyan feltételekkel, amelyek kizárják az adóelkerülési célú alkalmazást, s a termelékenység és a hatékonyság növelésével fejtik ki kedvező hatásukat a társaságok eredményére. Azzal érveltünk, hogy a tőzsdei vállalatok vezetőinek érdeke a minél nagyobb nyereség, hiszen az az árfolyam emelkedéséhez vezet, és ezzel a tulajdonosok elégedettségét szolgálja. Ez feloldja az adófizető és az adóbeszedő közti érdekellentétet, s a nagyobb nyereség nagyobb adóbevételt hoz. Megfontolandó tehát az adókedvezmény megadása, kijelölve azt a mértéket, amelynél az adókulcs csökkentéséből fakadó hatást ellensúlyozza az adófizetési morál javulása.

Javaslatainkban kiemeltük, hogy a privatizáció folytatásában fontos volna nagyobb hangsúlyt helyezni a tőzsdei értékesítésre, amely garantálja a tranzakció átláthatóságát és tisztaságát, s a leghatékonyabb utat adja a kiszálláshoz. A tőzsdén ráadásul az eladó a teljes kereslettel találkozhat, így a lehető legjobb árat érheti el.

Felvetettük azt is, hogy a befektetési paletta szélesítésének forrásaként törvénymódosítással elő lehetne segíteni a kockázati tőketársaságok létrejöttét, illetve bátorítani lehetne a kockázatosabb értékpapírfajták elterjedését.

A tőkepiac fejlődéséhez elengedhetetlennek minősítettük a nyugdíjreform következetes továbbvitelét, a nyugdíjpénztárak szerepének növelését, ami nagymértékben hozzájárulhat a tőkepiac bővüléséhez.

Javaslataink egy része az adózás, elsősorban a személyi jövedelemadót érintő szabályok tőkepiacbarát módosítására irányult. A személyi jövedelemadóról szóló törvényben a tőkejövedelmekre vonatkozóan 2001. január 1-jétől érvényben lévő szabály (az adókulcs fölemelése nulláról 20 százalékra) egyoldalúan hátrányos helyzetbe hozta a részvénybefektetőket, különösen a kisebb lakossági megtakarítókat. A tőkeszámlán elhelyezett részvényeken elért árfolyamnyereség megadóztatása hátrányba hozta a megtakarítások ezen fajtáját másokkal - a befektetési jegyekkel, az állampapírokkal, a vállalati kötvényekkel, a bankbetétekkel - szemben. Egy magántulajdonra épülő piacgazdaságban az ilyen diszkrimináció indokolatlan.

Az árfolyamnyereség adóztatása szerintünk azt jelenti, hogy a nyilvános részvénykibocsátás formáját öltő tőkebevonás megdrágul a vállalkozások számára, így ellene hat az egyébként gazdaságpolitikai prioritást élvező kis- és közepes vállalkozások érdekében meghozott más intézkedéseknek is.

Ha hatékony, jól működő tőzsdét szeretnénk Magyarországon, ahhoz a következő években erősíteni kell a hazai befektetők rétegét, hiszen éppen ők azok, akik a felnövekvő magyar cégek papírjait az elsők között veszik meg. A hazai magánbefektetők aránya a tőzsdén európai viszonylatban példátlanul alacsony. Részvételük növeléséhez a jövedelmek növekedésén túlmenően kedvező vagy hátrányt legalább nem okozó intézményrendszer szükséges. Az adókulcs megemelése hozzájárult ahhoz, hogy a kisbefektetői réteg az elmúlt időszakban vékonyodott. Ezért javasoltuk az árfolyamnyereség adójának az eltörlését.

Ezenkívül úgy véljük, hogy tágítani lehetne a befektetési adóhitel lehetőségeit az adóhitelkeret növelésével és/vagy a törlesztési feltételek enyhítésével, illetve a BÉT azonnali részvénypiacán vásárolt külföldi kibocsátású értékpapírok tőkeszámlára helyezésének lehetővé tételével.

Javaslatainkkal kapcsolatban e cikk írásakor az volt a legnagyobb gondom, hogy le tudom-e azt adni elég gyorsan a szerkesztőségnek, hogy magvas gondolatainkkal ne nyitott kaput döngessünk. Hosszabb ideje lehetett ugyanis információkat hallani arról, hogy a magánnyugdíjpénztárakba történő befizetés kulcsa 6 százalékról 8-ra emelkedik, az adótörvények módosítására irányuló javaslatok között pedig ott van az árfolyamnyereség adójának az eltörlése a tőzsdei ügyletek vonatkozásában. Javaslatok születtek a munkavállalói tulajdonlás ösztönzésére is, s a gazdasági miniszter egy konferencián a tőzsdére vitel pályázati formát öltő támogatásáról beszélt (Napi Gazdaság, 2002. szeptember 3.).

Bízunk abban, hogy következetes munkával elérjük: a többi javaslatunk is megértő fogadtatásra talál. Joggal számítunk arra, hogy a kormányzat megteremti a Beva alapszerű működésének feltételeit, és a felügyeleti díjak ügye is rendeződik. Reményünket arra alapozzuk, hogy javaslataink nem egyoldalú előnyöket céloznak a befektetési szolgáltatók számára, hanem azt szeretnénk, ha a gazdaság egészében az érdekek egészséges egyensúlya valósulna meg.

Tőzsdei program

A tőzsde, az érdekképviseletek vezetői, a befektetési szolgáltatók is tisztában vannak azzal, hogy erőfeszítéseik, a piacépítés eszközeinek alkalmazása nélkül nem sokat ér a korszerű törvény és a kedvező gazdasági környezet.

Ez a megfontolás vezetett ahhoz, hogy a részvénytársasággá alakult Budapesti Értéktőzsde új igazgatósága a hazai pénz- és tőkepiac fejlődését segítő hároméves program elindítását határozta el. A program célja a pénz-
ügyi struktúra modernizációjának elősegítése, a lakosság pénzügyi, megtakarítási kultúrájának fejlesztése, és illeszkedne a pénzügyi modernizációt előtérbe helyező kormányzati gazdaságpolitikai programok menetéhez.

Annak tudatában, hogy egy ilyen program csak a pénzügyi szektor legszélesebb összefogásával valósulhat meg, az elgondolásokról a tőzsde levélben tájékoztatta a magyar gazdasági élet, a pénzügyi, befektetői világ vezetőinek és más szereplőinek széles körét. A koncepció vázlatában a feladatot úgy fogalmazták meg, hogy marketingkommunikációs eszközök és más kampányelemek alkalmazásával a pénzügyi struktúra modernizációját célzó kampánysorozatot kell szervezni. Ez azon a tarthatatlan helyzeten kíván változtatni, hogy a lakosság által vásárolt részvények aránya a megtakarítások között mindössze 2 százaléknyi, s az intézményi portfóliókban is a készpénz és az állampapírok uralkodnak.

Az elgondolás azt a problémát szeretné feloldani, amely szerint a biztosítások, a befektetési és a kockázati tőkealapok, a nyugdíjcélú megtakarítások alacsony aránya - és a lakosság jövőbeli kiadási szükségletei, valamint a hazai beruházások szempontjából inadekvát mérete - számtalan időzített bombát rejt magában. A társadalombiztosítási (nyugdíj- és egészségbiztosítási) funkciók pénzügyi fedezetlensége, a gazdaság kihasználatlan növekedési potenciálja és a modernizáció forrásainak elégtelensége pedig évtizedes problémákat tart napirenden. Az általános célon belül a fő konkrét célkitűzések között van a megtakarítások növelése, a modern lakossági banki szolgáltatások magasabb fokú kihasználása, különös tekintettel a ma még alulreprezentált fogyasztói finanszírozásra, a hitelkártyára, meg a fejlett pénzügyi és befektetési termékek vásárlására. A koncepció a biztosítási, a nyugdíjbiztosítási/pénztári megtakarítások, az öngondoskodás, a hosszú távú pénzügyi tervezés szerepének növelését tűzi célul. Meg kívánja teremteni a készülő egészségügyi reform forrásoldali alapjait. Célja a befektetési alapokon keresztül direkt formában a vállalati értékpapírok, különösen a részvények vásárlásának erőteljes növelése a lakosság körében, a kockázatitőke-jellegű befektetések szélesebb körű meghonosítása, az intézményi portfóliók reálszférát - és ezen keresztül a beruházásokat, a növekedést és a modernizációt a mainál lényegesen nagyobb mértékben - finanszírozó, alapvetően részvényjellegű befektetéseinek növelése.

Ezek a célkitűzések egybeesnek a Befektetési Szolgáltatók Szövetségének törekvéseivel, ezért a szövetség magáévá tette ezt a kezdeményezést.

A külső hatásoktól, más megrázkódtatásoktól nem tudjuk megvédeni szerény méretű piacunkat. De ha valamennyien jól végezzük a dolgunkat, nyugodt lelkiismerettel nézhetünk a sajnos nem mindig rózsás jövő elébe.

Id. Jaksity György