Augusztust és szeptembert még 75 bázispontnyi jegybanki kamatcsökkentés és a hozamgörbe egészében 5,5%-os egyenletes hozam jellemezte. Ekkor már egyes alapok (hedge fundok), illetve más végbefektetők kifejezetten arra játszottak, hogy minél lejjebb nyomják a magyar hozamokat. Abban bíztak, hogy a nagy alapok portfóliójában a magyar kötvények alul vannak súlyozva, amikor pedig ezt korrigálni fogják, vagyis vásárolnak a forintkötvényekből, akkor a hedge fundoknak jó alkalmuk lesz lezárni a kiépített hosszú pozíciókat. Ebbe a számításba azonban hiba csúszott. Október elején ugyanis előbb különösebb fundamentális magyarázat nélkül 30-40 bázispontos hozamemelkedés következett be, ami az év eleje óta lezajlott igen nagy - mintegy 300 bázispontos - kamatcsökkenés tükrében nem volt meglepő, ám az idén ehhez nem szokhattak hozzá a befektetők. A korrekció után ráadásul viharfelhők gyülekeztek a hazai makrogazdaság fölött is. A jegybank határozottan negatív jelzéseket adott, alelnöke például nemzetközi fórumokon is kifejtette, hogy a költségvetési hiány magasabb lesz a kormány által jelzettnél. Nem is kellett sokat várni a nemzetközi reakciókra, az Európai Bizottság a költségvetés (mind a tavalyi, mind az idei) felülvizsgálatának rezüméjeként valóban talált problémákat. Előbb a 2004-es hiány lett magasabb, mert nem "ment át" a Bizottságon az a kreatív megoldás, amely szerint a tizenharmadik havi bérek az idén (nulladik havi bérként) is elszámolhatók, majd hamar kiderült, hogy 2005-ben sem annyi az annyi, vagyis az előrejelzett hiányszámok sem tarthatók.

Ugrás a hozamokban

A kormány kommunikációs taktikát változtatott, a "csúnya" 2005-ös és 2006-os évről már alig beszélt, inkább a jövőre fókuszált, 2008-ról tett közzé előrejelzést. Mindenesetre az időszakban lezajlott nagyobb hozamemelkedés a költségvetési hiánnyal kapcsolatos zavarokhoz köthető. Mindezt megspékelte egy régiós bizonytalanság is, hiszen Lengyelországban is hasonló folyamatok játszódtak le. Előbb az államháztartási hiány mérete miatt egy kisebb hozamnövekedés, majd a befektetőket nyugtalanító választási eredmények nyomán újabb 100 bázispontos emelkedés következett be. Mindent egybevetve, a magyar ÁKK-referenciahozamok 6-6,8%-ra nőttek. A rövidebb futamidőkre nehezebben szakadtak el a hozamok a jegybanki alapkamattól, azaz 6-6,1%-ra jutottak el, ám a távolabbi futamidőkben (három-öt-tíz év) a 6,75- 6,8%-os hozam sem volt ritka.

Piaci viszonyok

Ebben az üzleti környezetben is lezajlottak ugyan 10-20-30 pontos hozamcsökkenések, ám ezek nem bizonyultak tartósnak, s a befektetők inkább csak eladási lehetőséget láttak bennük. Technikailag és pszichés alapon is úgy tûnik, hogy a másik irányban a 7% fontos határ, e fölé nemigen mehetnek a hozamok. Decemberben (legalábbis az elmúlt tíz év tapasztalatai alapján) amúgy is inkább hozamcsökkenés várható. A nagy nemzetközi kötvényalapok november 30-án zárják a pénzügyi évüket, és ezt követően decemberben passzívak szoktak lenni. Eladóból tehát kevés van ilyenkor, a hazai befektetők pedig inkább vásárolnak. Egyrészt, mert sok vállalati végbefektetőnél decemberben nő a likviditás, és van befektetni való friss pénzük, másrészt azért, mert a vagyonkezelők (például az alapoknál, a biztosítótársaságoknál) egy része az év végén alacsonyabb hozamokban érdekelt, mivel így erősebbnek tûnik az éves teljesítményük. A szerényebb forgalom és a tehetetlenség összességében decemberben inkább lefelé húzhatja a hozamokat.

Kamatesélyek

A nagy lendülettel folytatott kamatmérséklés mindenesetre egyelőre megállt. A nemzetközi gazdasági szervezetek olyan jelzéseket is küldtek, hogy a magyar kamatpolitikát ideje konformmá tenni az amerikaival (a Fed már sorozatban tizenkétszer emelt kamatot) vagy az európaival (az Európai Központi Bank a kommentárjaiban rendre kilátásba helyezi az esetleges kamatnövelést). Ez akár a kamatemelésre történő felszólításként is értékelhető, ám a jegybank nem rejti véka alá azon véleményét, miszerint kamatpolitikájában a magyar infláció a fő szempont. Inflációs veszély pedig egyelőre nem nagyon van. Erősebb inflációs nyomás csak akkor keletkezhet, ha a hazai deviza számottevő mértékben gyengül. Amíg nem éri el a 260-265 forintos euró-, illetve a 220 forintos dollárárat, addig nem fenyeget az importált infláció. Ráadásul a 2006-ra bejelentett adócsökkentések miatt a következő évben inkább erősödnek az inflációt lejjebb toló hatások. Igaz, Járai Zsigmond jegybankelnök hangot adott azon véleményének, miszerint az utóbbival nem érdemes kalkulálni, mert a jövő évi adótervek már ma is megjelennek az árakban. A nemzetközi üzenetek és az alacsony infláció jellemezte környezet eredőjét értékelve az MNB egyelőre inkább kivár. Abbahagyta a kamatcsökkentéseket, miközben mindeddig nem látta elérkezettnek a kamatemelés idejét sem.

Hosszabb távon 

Kicsit távolabbra tekintve már kevesebb okát láthattuk az optimizmusnak. 2006-ban, a következő parlamenti választások évében, senki nem számolhat józanul a költségvetési kiadások érdemi mérséklésével és így az egyensúly javulásával, vagyis az állampapírpiacon inkább hozamemelkedés várható. Amennyiben a választásokon győztes politikai erő szigorúbb fiskális politikával jelentkezik, akkor talán a második félévben várható újabb hozamesés.